2015 年春季糖酒会调研报告：白酒行业弱复苏 未来分化加剧

　　投资建议:行业弱复苏,股价已有一定反映,二季度需淡化行业整体性机会,自下而上关注三类投资机遇:预计一季度龙头公司的业绩应有不错的表现,全年行业收入有望企稳,但因竞争加剧,利润仍存下行压力,随着小企业盈利下滑退出市场,未来行业集中度有望提升。2014 年以来行业股价经历三波整体性的估值修复后,已部分反映了行业弱复苏,二季度基本面相对平淡,需更多地自下而上把握超额收益,关注三类投资机会:1)基本面触底反弹,我们重点推荐泸州老窖2)具有核心竞争力的长跑冠军,如洋河股份、贵州茅台,增量资金入市推动阶段性估值修复;3)国企改革主题:古井贡酒、金种子酒、沱牌舍得、山西汾酒,由于时间点不好把握,需耐心布局。

　　行业弱复苏,龙头公司春节销售反映偏正面,基本符合预期:1)预计包括贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、古井贡酒、山西汾酒等公司的春节销售情况良好,销售口径普遍出现10-25%以上增长,主要原因是春节错期,及行业历经深度调整后出现弱复苏;2)其中一线高端白酒的同比数据比二三线的更为靓丽,预计与一线高端白酒前两年调整幅度更深造成基数更低有关,但值得注意的是,我们认为大众化消费时代白酒淡旺季分明,龙头公司Q1 业绩存在因平滑淡旺季而表现逊色于销售口径的可能;3)从渠道情况看,经销商盈利能力均仍处于低位,但情绪最恐慌的阶段已经过去。

　　预计二季度龙头企业仍以稳价为重要目标,行业价格带依然无忧,但龙头企业发力中档酒寻求增长,行业竞争亦将加剧:预计二季度贵州茅台、五粮液均仍将以稳定价格体系为首要目标,行业价格带仍有望平稳。从春季糖酒会来看,龙头公司都在发力推中低档白酒(100-300 元),竞争加剧导致企业表现进一步分化在所难免。

　　行业集中度存在明显的提升空间,预计未来将会逐步提升:预计三公消费已全部挤出,需求端调整已经结束,行业未来面临的是去产能的问题。2013 年行业收入CR10 约40%,存在明显的提升空间。参考上一轮白酒景气周期下行阶段(1999 年-2003 年),企业数量、产量均大幅减少,但本轮行业调整企业数量、产量均未减少,预计调整尚未结束,未来仍待整合,具品牌、营销竞争力的龙头有望脱颖而出。

　　上市公司信息更新:贵州茅台:重视飞天茅台量价平衡,重点推进系列酒发展;五粮液:普五稳价为首要任务,组织结构再变革;泸州老窖:逐步走出低谷,弹性显现;山西汾酒:直面困境,期待改革落地,涅磐重生。