涉农政策有望聚焦热点议题 受益股一览

　　诺普信：内生与外延增长并重，前景看好

　　诺普信002215

　　研究机构：东莞证券分析师：杨柳波撰写日期：2013-11-18

　　我们近日对公司进行了实地调研，现就调研基本情况说明如下。

　　公司基本情况。公司是国内最大的综合性农药制剂供应商，在华南、华北、东北和西南等主要市场建立了生产基地布局和营销渠道，拥有直销零售店1万余家，经销商2千多家，预计2013年销售额将达到17亿左右，市占率约为3.5%。公司采用多品牌战略，拥有诺普信、瑞德丰、标正、皇牌、兆丰年等五个主要品牌，产品上千种，覆盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂和植保等多个领域。

　　“AK模式”经历深度调整，逐渐开始盈利。公司仍维持“标皇兆”三个品牌直销(AK模式)和“诺瑞”两个品牌经销(CK模式)的总体格局。AK模式经过调整直销零售店数量从最高峰的2万多家减少到了1万家左右，业务员从2000多人减少到了1200人左右，店均和人均年销售额分别达到3.5万和30万左右，AK模式未来的重点是提高店效和人效，不再单纯追求数量的扩张，今年以来AK模式效益明显趋好。我们预计这一趋势仍将保持，公司销售费用率将继续下降。

　　打造“作物经理”团队，顺应农业专业化经营趋势。公司拥有一批在农药市场打拼多年专业过硬的营销骨干，是真正的行业专家，这批人原来是对某类或某项产品负责的产品经理，目前公司顺应行业发展趋势，按作物种类将这批骨干重新划分为以作物为中心对某项或某类作物负责的“作物经理”。随着农村富余劳动力的转移和土地流转政策的放开，农村土地将逐渐向少数专业化种植大户集中，专业化的经营对以作物为中心的专业服务的需求将更为迫切，目前市场上这类人才极度稀缺，打造一批成熟的“作物经理”团队将使公司竞争力大大增强。

　　以示范推广为驱动内生增长重要抓手。今年以来，公司开启了以示范推广为主的品牌营销，取得显著成效，其主要模式为：在试验田一边施用诺普信农药，另一边施用一般厂家农药，召集零售店和农户，使农户见到实效，这种方式农户接受度高，容易培养品牌忠诚度，打破了零售商推荐对农户选择的垄断，也充分展现公司产品优势。

　　外延式增长开始受到重视。一方面，公司与以色列马克西姆阿甘全资子公司CelsiusPropertyB.V。的战略合作已经处于谈判中，如果公司渠道将来能够代销马克西姆阿甘公司农药制剂产品，这将在一定程度上使公司营销渠道使用效率更高，使公司专业化营销团队得到更大发挥；另一方面，公司加大了对同业并购和上游原药企业并购机会的重视程度，今年参股常隆化工就是非常重要的尝试，由于农药制剂行业高度分散，IPO暂停，排队企业达到700多家，这使得行业并购机会大大增加，公司有望凭借上市平台和龙头地位，通过并购实现跨越式发展。

　　产品售价合理，毛利率偏高主要受经营模式影响。公司现有产品仍以非专利药为主，公司非专利药药效达到行业领先水平，但与国外专利药存在一定差距；公司同类产品价格高于国内一般厂商但较国外同类产品低10%-20%，处于合理水平，公司毛利率偏高主要是由经营模式(提供包括物流、营销推广、技术服务在内的一揽子服务)决定的，毛利率并不存在较大下行压力，只有当原药价格出现较大波动时毛利率才会受到一些影响，但总体可控，随着公司新药销售占比增加，预计毛利率将呈稳中有升的态势。

　　继续增持常隆化工以达到控股概率较大。根据常隆化工价值评估报告，常隆化工估值约10亿元，截至一季度末，常隆化工工会持股82.23%，常州工贸国有资产经营有限公司持股15%，周刚等11位自然人持股2.78%，7月底融信南方从常隆化工工会和周刚等11位自然人处收购了72.53%的股权，从而成为常隆化工控股股东，9月份公司通过竞拍从常州工贸处获得其持有的常隆化工15%股权，同时受让融信南方持有的常隆化工20%股权，从而购得常隆化工35%股权，融信南方出让20%股权后仍持股52.53%，仍是控股股东。由于融信南方是公司实际控制人卢柏强控制的公司，我们认为后期公司继续受让融信南方持有的常隆化工股份以达到控股常隆化工的概率是比较大的。常隆化工是国内前十大农药原药企业，年营收约15亿元，如果常隆化工并表，将对提升公司整体实力起到很大作用。

　　给予谨慎推荐评级。暂不考虑收购对业绩的影响，我们预计公司2013-2015年EPS分别为：0.32元，0.43元和0.54元，对应26.5倍，19.8倍和15.9倍PE，对应三季度末净资产3.2倍PB，考虑到未来收购和营收增长超预期的可能性，给予谨慎推荐评级。

　　凯迪电力：生物质发电业务正趋于好转

　　凯迪电力000939

　　研究机构：长江证券分析师：葛军撰写日期：2013-11-22

　　报告要点

　　事件描述

　　2013年6月以来，凯迪电力生物质电厂的基本面呈现向好趋势。

　　事件评论

　　凯迪生物质发电业务正趋于好转。2013年6-10月，公司已投产生物质电厂(6家正式运行、4家试运行)单月发电量分别为5866、9012、12013、11011、15637万千瓦时。剔除处于试运行阶段的4家电厂，6-10月公司正式运行的6家生物质电厂单月平均利用小时分别为288、388、507、455、539小时。

　　重塑燃料采购体系是好转的主因。2013年中以来公司生物质电厂发电量明显向好，一方面是因为此期间恰逢传统的生物质燃料收购旺季，另一方面则是因为公司重塑了燃料收购体系，我们认为，公司重塑燃料收购体系在这一过程中起到了主导作用。之所以得出上述结论，是因为我们对比了公司2011年的经营数据(该年度公司生物质燃料收购体系运行相对正常)，2011年6-10月公司在运生物质电厂单月平均利用小时分别为486、462、356、414、476小时，此阶段数据反映：在公司燃料收购体系正常运行的背景下，燃料收购的季节性波动对公司利用小时的影响不会非常明显，相应的，这也意味着今年6-10月公司利用小时持续改善的主因是燃料采购体系的重塑。

　　凯迪生物质发电业务好转的趋势有望延续。对公司重塑的燃料收购体系抱有一定的信心是我们得出上述观点的根本原因。2012年上半年公司生物质电厂在燃料收购环节出现系统性错乱，随后公司开始对燃料收购体系进行改革：1)2012年7-10月公司生物质电厂主动停产，进行燃料体系整顿；2)通过分析此前出现的问题，公司建立起新的“大客户”加“村级收购点”模式。3)鉴于公司生物质电厂分布较为广泛，各地的资源禀赋和政策环境有较大的差别，公司鼓励各个电厂进行探索，即公司高层支持基层创新，并逐渐理顺电厂燃料收购体系中的激励机制。

　　给予公司“谨慎推荐”评级。核心假设：1)生物质电厂平均利用小时、平均燃料收购价格、投产进度符合预期；2)其他业务运行正常。我们预计2013-2014年公司EPS分别为0.08元、0.2元。预计生物质发电业务2013年-2014年贡献的EPS分别为0.01元、0.13元。

　　风险提示：公司生物质板块经营不达预期；煤价大幅波动；

　　韶能股份中报点评：生物质电厂投运将显著提升估值水平

　　韶能股份000601

　　研究机构：东北证券分析师：王师撰写日期：2013-08-28

　　韶能股份今日发布半年报，报告期内公司取得主营业务收入12.43亿元，同比增长11.71%；取得归属上市公司股东净利润1.75亿元，同比增长39.49%，每股收益0.17元。公司上半年经营情况良好，符合我们的预期。

　　公司上半年业绩增幅近四成则主要受益于湖南地区来水情况较好。报告期公司在运电力装机容量91.221万千瓦，其中水电装机67.221万千瓦，占比2/3。水电销售电量15.64亿千瓦时，同比增长10.76%。地域分布上看，湖南地区在运装机容量60.45万千瓦，占比同样接近6成。今年广东省韶关片区降雨量较去年同期减少27.89%，但湖南大洑潭水电站所在区域来水较去年同期增加了32.75%。根据我们的测算，公司报告期内水电业务毛利率超过72%，比去年同期增长7个百分点。

　　韶能股份今年一季度进行非公开增发，募集资金5.5亿全部投入韶关生物质发电项目。该项目装机容量6万千瓦，是广东省首家大型生物质发电示范电厂，在广东省将起到引导规范和确定标准的作用。韶关生物质发电项目预计将在今年三季度运行，形成公司新的利润增长点。

　　韶能股份现有业务仍以水电为主导，上半年的水电大发已给全年业绩高增长打下坚固基石。我们保守预计公司2013-15年EPS分别为0.24/0.26/0.3元，当前股价仅对应14X/12.7X/11XPE，估值水平仅处于电力行业中游。随着韶关生物质电厂年内投运，公司将逐步向新能源领域进行探索，不断扩大除火电和水电以外的能源利用形式。我们认为公司生物质电厂未来具备异地复制能力，该业务将显著提升公司估值水平，维持“推荐”评级。

　　风险提示：下半年湖南省来水情况不达预期；生物质电厂投运延期。