中航工业军工证券化加速 再掀重组浪(附股)

　　成发科技:哈轴增长带动整体业绩

　　成发科技 600391

　　研究机构：华创证券 分析师：马军 撰写日期：2013-11-01

　　事项

　　公司发布三季报,报告期内主营业务收入12.51亿元,较去年增幅为19.33%;实归母净利润3616.94万元,同比增长57.14%,EPS0.11元。

　　主要观点

　　1. 公司内贸航空产品包括航空发动机和航空轴承,报告期内有明显增长,主要原因是中航哈轴业绩大幅提高100%以上,在今年完成新厂区搬迁后,明年业绩释放还将提速,公司航空发动机的在研新型号如能顺利立项、批产,也将在长期贡献业绩。中航哈轴产品以航空轴承为主,还有部分航天轴承。未来我国航空轴承将主要由哈轴承担,订单充足,产品利润率较高。我国高端轴承80%靠进口,应用于航空、航天、高铁等行业的高端轴承瓶颈亟待解决,因此中航哈轴具有战略性地位,报告期内获国家科研拨款支持。中航哈轴成立以来高速增长,2012年实现营业收入1亿,净利润594万元,2013年上半年实现营业收入1.4亿,净利润1134万元,预计全年收入可能超过2亿,净利润超过2000万元。中航哈轴目前已完成新厂区建设搬迁,产销量将进一步提高。公司目前在产的主机型号将逐渐退役,目前仅为换备需求,同时公司在研新型号发动机的整机试车、寿命试车等工作已开展。另外公司在商发招标中有零部件中标,目前试制品产生少量收入。

　　2. 报告期内外贸产品保持增长,毛利率有所下降,未来争取升级到RSP合作级别。2012年公司外贸转包业务完成1.57亿美元订单,预计今年可达1.8~2亿美元。目前转包生产业务受到美国制造业回流和利润受挤压的影响,毛利率有所降低,且人民币持续升值使公司承担一定的汇兑损失。

　　3. 报告期内成本控制取得明显效果,期间费用率下降提升净利润率。报告期内净资产收益率为2.20%,比去年同期增长0.78%;销售净利润率3.59%,比去年同期增长1.2%,处于近年来较高水平。考虑到军工企业经营的季节性因素,全年净利润水平应进一步提高。报告期内,期间费用率15.82%,比去年同期下降1.83%,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为2.08%、10.64%和3.10%,分别比去年同期变动-1.19%、-1.29%和0.74%。

　　4. 中航工业发动机分为整机、控制系统、传动等事业部,公司为传动事业部的上市平台,有明确的优质资产注入预期。传动事业部中有东安集团、中传、兰翔等优质航空资产,按媒体公开信息,我们估算其2012年航空产品收入约在30亿元规模。我国直升机交付高速增长,营业收入年增速超过30%。直升机传动系统价值与涡轴发动机相当,且不受军品定价机制限制,利润率将显著高于航空发动机整机。我们认为,航空动力的资产注入工作完成后,发动机版块的资产结构更加清晰,传动版块启动概率加大。

　　投资建议风险提示我们预计,公司2013-2015年EPS为0.22、0.31、0.42元,对应目前股价PE为55、39和28倍,考虑到公司有发动机版块传动资产的注入预期,给予“推荐”评级。

　　风险提示

　　1. 外贸转包产品受国际经济形势和欧美制造业回流影响,收入和毛利率大幅下降的风险。

　　2. 新型航空发动机研发进度不达预期的风险。