王亚伟徐翔频频调研 彩票概念风生水起

　　中青旅：遨游网聚焦“平台化”建设

　　研究机构：中信证券撰写日期：2013.12.6

　　遨游网建设：“渠道-平台-模式”路径清晰

　　项目定位：遨游网的建设是公司长远计划中的重要部分，将按照“渠道-平台-模式”的趋势进行发展和运营。

　　建设进度：1。由渠道向平台转化。公司2010年便开始进行遨游网项目的建设，前三年主要做内部渠道。通过3年的运行，遨游网的订单数量现在已经超过30%的占比，组织结构已经调整到位，良好的网站基础也已经具备，因此从2014年开始遨游要由渠道向平台转化。2。平台化建设情况。公司正在进行的工作包括：①10月1日起连锁店、呼叫中心、遨游网这3个渠道进行协同工作，进行渠道深化，比如线下预订、线上交款、签约等；②O2O模式：线上的销售机会最大限度溢出至连锁店和呼叫中心，公司会逐步把线下的标准化产品转移至线上，而线下则满足高端、旅游定制等需求和服务。通过这种转移，一方面让全国连锁店员更加专注售前、售中和售后服务；另一方面则在线上运作不同品类(如中青旅出品、遨游认证、遨游自主等几个品类)，接通线上线下优势互补。3。平台化建设计划。公司的平台化建设主要朝三个方面发展：①品类拓展；②入口流量增加；③技术基础。遨游网技术团队采取自主研发和外包结合的方式在做，预计云计算平台建设近期将会完成上网，同时进行预订系统、客户系统、CRM系统的改造以及移动互联网技术的跟进等。预计2014年将主攻技术基础、产品品类、有效流量的转化率，募集资金一部分将用于平台化的建设。未来希望建成的目标模式是：遨游网成为线上的中青旅，而中青旅则成为遨游平台供应商之一，但非唯一供应商。

　　市场推广：过去3年每年线上+线下3000-5000万的推广费用，未来要做平台，需要进一步推广投入，所以放在募投项目。

　　遨游和携程等旅游网站的区别：遨游和携程等旅游网站的最大差异化在于，中青旅有庞大产品核心团队，可以利用自身实体优势导入线上。公司的平台化建设和全国性的发展战略有关，不是简单的B2B平台，主要围绕产品，佣金政策上给合作伙伴优惠的政策。遨游网最终会做成专业化的度假网站，经过3年时间公司已经有一个相对成熟的团队，不过在技术方面还需要继续投入，另外如果有合适的品类公司也会做并购。预计未来应该不会和携程合作，现在“去哪儿”网正在与公司洽谈合作。

　　未来的发展愿景。遨游网平台发展愿景是开放式平台，公司注重重复消费，导流量的方法主要就是线下存量客户在线上的转化。线上希望达到的5个亿营收其实都是增量营收，10%的毛利率来算有5000万的毛利，而途牛、携程大概2%-3%的毛利率。

　　“乌镇模式”的异地复制

　　古北水镇：项目受市场认可程度高

　　经营。古北水镇是以中青旅的区域布局为基础进行的选址，华北地区还没有同样品类的产品。公司认为古北水镇所具备的成功要素在于：①有好的经营团队；②一个半小时的出行半径基础；③一定的品牌基础。

　　股权。第三次增资的时候公司放弃了51%的控股权，另一方面又增持乌镇公司15%股权，这是未来3年作出的布局，尽管公司对于新项目的培育充满了信心，但是从风控的角度还是有所顾虑。预计对乌镇公司的增持明年带来的增量利润在万左右。

　　古北特点。古北水镇是在较差地质条件下建立特色景区、用纯旅游景区的形式把40万方的景区建立起来，因此时间建设周期长。

　　营销计划。今年的大小市政、软硬件都在调试和培育，所有设备24小时打开，利用冬天的时间调试并进行整改，希望明年4-5月有一个良好的运转状态。

　　濮院古镇：建设周期短、财务压力小

　　濮院项目计划占地2000亩，预计总投资不低于35亿。濮院项目的地价虽然很高，但是政府非常支持，未来结合商务，定位相较乌镇而言更加高端。

　　濮院的建设模式。政府主导拆迁建设和投资，公司的角色主要是设计、工程建设和后期管理，所以资产投入比古北要轻得多，也不会影响回报率，项目财务没有压力。另外，濮院建设是拆一片、建一片的滚动模式，有一部分老街修好可能以样板街的方式放出，建设周期比古北短得多，可以加快进入收益期。

　　乌镇、古北和濮院的定位及相互影响

　　三者定位。乌镇是“文化+度假”模式，濮院是“文化+商业”模式；乌镇处于高速回报期，古北处于培育期，濮院处于建设期。

　　濮院与乌镇的比较。濮院景区形态和乌镇类似，但以商业为主，乌镇的核心收入是住宿、门票和游览附加值，而濮院主要收入则是商铺的出租出售，以及配套的商业、住宿和娱乐。乌镇的核心竞争力在于设计和管理，已经具备品牌价值，而这也将成为未来濮院的模式，即进行旅游目的地的建设和运营，一次投资两次收益，投资旅游物业，同时可以开发商业，这是开发目的地型度假区的商业核心。

　　濮院与乌镇的协同效应。未来有望一体化，中间可能建条运河，客流可叠加享用。

　　《旅游法》的影响：利于行业长远发展

　　短空长多，利好公司。公司认为市场反应过度，地接社多以冷暴力抵抗。线路价格合理回归，量在收缩，但一方面非良性利润本来在公司占比就不高，另一方面公司也采取了恰当的应对方式：①把以前惯用的自费项目列入固定行程；②购物角度来说，奥特莱斯、免税店还是可以去的。

　　对于导游的激励：对服务质量的评选给予补贴和奖励，可以在线上进行操作，长期坚持下来将是对于当前薪资结构的补充。

　　“三公消费”缩减的影响：旅行社旺季不旺，其他业务增长良好各项业务概况。2013年Q4本来应当是旺季，不过由于限制“三公消费”和旅游法叠加影响，使得Q4旅行社经营情况相对平淡，但遨游网依然翻番增长，自由行度假业务30%增速，观光影响最大。

　　会奖业务坚挺。结构上来，“三公消费”主要是对公消费，公司当时的会奖业务从500强做起，所以限制“三公消费”冲击还不是太大，比较大的是金融客户。公司做了结构转型，比如承接广交会等大型国际化会议，可以有效避免冲突。

　　乌镇情况良好。预计乌镇今年收入7.5亿元，客流结构变化：散客比例高于团队，酒店收入高于门票收入，西栅高于东栅，从这几个指标来看，现在非因公消费的潜力非常大。

　　激励机制

　　由于大股东持股比例受限，同时公司又是团中央直属企业，所以结构性问题导致激励机制不太到位，激励有可能下沉到子公司层面解决。

　　安妮股份：无纸化彩票销售的潜力厂商

　　研究机构：宏源证券撰写日期：2013.9.12

　　今年新《彩票发行销售管理办法》肯定了无纸化彩票销售的合法性。财政部今年1月印发的《彩票发行销售管理办法》第五条明确规定彩票发行方式包括电话销售和互联网销售，从而肯定了无纸化彩票销售的合法性。2012年类似的彩票网售叫停事件今后将不再出现。

　　彩票销售市场规模巨大，无纸化彩票销售增速更快。2012年福彩销量达到1510.32亿元，增加232亿元，增幅18%；体彩销量1104.90亿元，增加167.05亿元，增幅为17.81%。同时2012年无纸化彩票销售达到230亿元，增幅为53%，占彩票销售总量的9%，无纸化彩票销售绝对额和份额占比均创历史新高，显现出更强劲的增长动力。

　　公司已开发“中大奖”网站，迈出无纸化彩票销售第一步。公司子公司联移合通取得江西福彩的销售授权，开发了电子彩票交易网站“中大奖”，为公司无纸化彩票销售积累了技术开发和网站运行的经验。

　　公司与腾讯开展合作，有望解决无纸化彩票销售平台的流量问题。公司自建网站的业务方式在流量获取上存在规模瓶颈和成本压力。

　　公司与腾讯合作，将借助其平台的流量导入能力，实现用户的快速积累。盈利预测与估值。在新版细则出台之前，彩票销售机构与代销机构的合作方式仍有不确定性，彩票发行费率的高低和分成方式将影响代销的利润率，所以暂不计入无纸化彩票销售的盈利贡献。研报谨慎看好公司与腾讯的合作前景和公司未来抢占入口的能力，预计公司13-15年EPS为0.06/0.07/0.09元，首次给予“增持”评级，目标价15元。