券商评级：主力趁机调仓 25股仍藏丰厚利润

　　　　腾邦国际:收购厦门思赢,14年异地扩张有望提速

　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：曾光,钟潇 日期：2014-03-19

　　事项:

　　腾邦国际公告:公司全资子公司以现金人民币1160万元收购厦门超越未来航空服务有限公司持有的厦门思赢60%股权,股权转让款分期支付。自协议生效起10个工作日内,厦门腾邦将800万元股权转让款支付至目标公司,剩余360万元股权转让款的支付与2014年、2015年、2016年业绩目标挂钩。

　　评论:

　　收购厦门思赢60%股权,异地扩张再下一城,全国性业务骨干网络日益成形

　　3月17日晚,公司公告收购以现金人民币1160万元收购厦门超越未来航空服务有限公司持有的厦门思赢60%股权。此前,根据3月17日的报道,公司总经理乔海在深交所走<进上市公司>活动中称,3月18号公司将召开收购厦门一家公司的新闻发布会。?这次的收购标的可不是‘小而美’的,它是福建省同行中的第一名。?乔总称。本次公告的收购标的即总经理乔海先生之前所说的福建省同行第一名。

　　以5倍PE估算,收购标的年利润380-390万元,与此前收购标的相比体量相当或略大

　　按照1160万元的收购对价(收购60%的股权),如果以5倍收购PE倒推,标的公司年利润在380-390万元。换言之,此项收购将给公司带来年权益利润230万元左右(增厚EPS0.02元)。此项收购与过往收购体量相比预计相当或者略大。

　　2013年,公司先后并购了天津、常熟、重庆、南京和西安等5个体量较小的票务企业(参考公司官网以及半年报、季报等的披露以及http://epaper.tianjinwe.com/mrxb/mrxb/2013-07/07/content_6918670.htm等媒体报道),预计都属于?小而精?的公司,大致净利润体量均在200-500万元之间,从而有助于公司建立全国范围的机票商旅服务网络。公司本次之所以公告这一体量的收购标的预计与深交所的最新指导意见有关。

　　预计厦门思赢以TMC业务为主,从而继续推动公司TMC版图扩张

　　结合公告中厦门思赢的经营范围(1、票务代理;2、企业商贸信息咨询;3、会务服务;4、代理与主营业务直接相关的人身意外伤害保险),参考腾邦近两年对外扩张发展的战略重点,我们预计厦门思赢业务主要以企业商旅业务为主。

　　具体来看,近几年,考虑到OTA市场竞争过于激烈,而TMC市场企业渗透率尚不高(据PhoCusWright的调查,国内目前使用差旅管理公司专业服务的企业少于20%,其中私营和国企的使用比率则低于5%),市场空间广阔(根据中国电子商务研究中心的统计数据,中国2013年商旅支出已经达到2000亿美元,同时,GlobalBusinessTravelAssociation预计,中国有望在2016年成为全球第一的商旅市场),公司旨在以机票分销(B2B)为基础,以企业客户差旅管理(TMC)为重点,提供?商旅+金融?多产品综合服务,从而实现跨区域的发展。

　　为了实现这一目标,公司的规划是通过并购迅速做大TMC业务。根据《证券时报》3月18日的报道,公司董秘周小凤表示:?TMC的核心竞争力是服务网络的构建,公司并购的首要目的是构建全国性服务网络,希望客户来到全国主要的商务城市,都能够体验到腾邦国际一致性的服务。要想成为TMC的龙头,还必须整合一些地方性的小公司,利用它们在服务当地客户方面的特长。?与此同时,腾邦国际自主研发设计的全球客户管理系统和订单处理系统,可以向全球范围内的客户提供全年无休的差旅订购服务。并且,腾邦国际会定期向客户发布差旅数据分析报告,在强大的系统配合下,公司每年为客户降低15%至25%的差旅成本。

　　预计公司2014年异地扩张有望提速,并购体量可能加大,类型趋多元化

　　我们此前在2014年1月16日公司分析报告《腾邦国际-300144-?商旅+金融?模式看好,14年异地扩张有望提速》中提到,公司2012-2013年的收购扩张积累了充分的并购和整合经验,为接下来大跨步扩张奠定了基础。一是通过2012-2013年的整合,培养了一只专业化的收购扩张管控团队;二是在积极推进过程中,让市场上的票代公司认可了公司现有估值模型和对赌条款;三是公司在2013年积极与其他区域票代合作中,对对其出票规模和客户情况有所掌握,从而筛选和储备了一定的并购标的;四是2013年公司先后并购了天津、常熟、重庆、南京和西安等标的积累了经验。

　　从公司未来发展的目标来看,根据证券时报3月18日的报道,公司总裁乔海表示:?我们近阶段的目标是要完成机票细分市场的全国整合,提高市场占有率,今后几年公司肯定会快速发展。未来在机票分销领域,我们的市场占有率一定是两位数的,这一点董事会非常有信心。?与之相应的,上市公司目前市场份额为3.5%,换言之,未来还有较大提升空间。

　　2014年,考虑到公司目前加速扩张的条件已经具备,加之股权激励和2014年2月大非解禁强化其对外扩张的诉求,我们认为2014年公司有望大跨步扩张,以营造机票商旅全生态环境的思路进行并购,一方面不仅会考虑收购票务公司,还考虑收购技术类的公司(2013年并购上海兆驿取得良好的协同效应),且未来部分收购标的的体量不排除会更大。

　　商旅金融与机票商旅的对外扩张夯实业绩支撑,建议可持续持有

　　预计公司13-15年EPS为0.74/0.98/1.20元,对应13-15年PE估值分别为52/39/32倍,估值相对合理,考虑到公司在限制性股权激励以及大非解禁(2014年2月解禁,大股东延期一年)背景下业绩确定性强,2014年并购扩张有望加速,且商旅金融与机票商旅业务相辅相成模式下,其中长期成长潜力仍值得期待,建议可继续持有。提示公众媒体报道的第三方支付可能遭遇政策趋严,从而给相关业务带来的发展不确定性风险,我们将密切跟踪。