券商评级：调整一步到位 22股逢低可大胆建仓

　　　　康缘药业:热毒宁保持较快增长,期待新品业绩弹性

　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：邓周宇,杜佐远,贺平鸽 日期：2014-04-01

　　扣非后主业增长23.7%,EPS0.71元符合预期

　　收入22.30亿元(+17%);归母公司净利润2.97亿元(+24%),EPS0.71元符合预期;扣非净利润2.63亿元(+24%),EPS0.63元。ROE 为17.09%,经营性净现金流3.88亿元(+83%)远超净利润,经营性净现金流/净利润为1.31,改善明显。

　　热毒宁保持快速增长,口服制剂增长仍乏力,期待重磅新品贡献热毒宁:全年销售收入达到10.4亿元(+20%),Q3-Q4发货速度在下降,主要原因在于反商业贿赂的影响;但是,终端消化增长32%,表现优异;考虑其销售区域不平衡、医院覆盖率较低,基药增补工作还在进行,预计热毒宁市场空间仍较大。口服制剂:整体消化增长较慢,其中桂枝茯苓小幅增长4%。借助3个独家品种桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊、南星止痛膏进入新版国家基药目录契机,公司开始布局基层销售网络,口服制剂中期有望受益于公司基层市场开拓。

　　银杏内酯:全年预计发货金额数百万人民币,目前已经在全军总后、江苏、湖北、海南等地区做好备案销售工作,14年预计销售额将超过1亿。

　　营销改善明显,反映在盈利质量的持续改善

　　公司营销改善明显,反映在13年盈利质量持续改善:应收款(应收账款+应收票据+其他应收款)同比下降4%至13.04亿元,预计占13年收入比重58.47%(10/11/12占比分别为56%/73%/68%);经营性现金收入远大于利润表收入,经营性现金流净额大幅增长并超过净利润,公司未来业绩存较大弹性。

　　中线趋势向好,未来业绩存较大弹性,维持“推荐”评级

　　公司新品储备丰富,营销力逐步改善,短期依靠热毒宁支撑公司较快成长,中期口服制剂有望受益于新进基药目录,长期看新品种银杏二萜内酯注射液贡献收益,以及淫羊藿总黄酮胶囊、龙血通络胶囊等产品陆续获批上市。微调14-15EPS 至0.92/1.15元(原预测0.92/1.20),新增预测16年EPS1.50。中长线看好,且之前我们一直关注的盈利质量在继续改善,市值偏小,维持评级“推荐”,一年期合理估值32-35元(对应14PE35-38X)。

　　风险提示

　　定增方案被否决。