券商评级：强攻行情将展开 25股值得满仓杀入

　　　　爱尔眼科:推出合伙人计划,成长模式继续升级

　　类别：公司研究 机构：招商证券股份有限公司 研究员：徐列海,李珊珊,杨烨辉,张同 日期：2014-04-09

　　公告成立合伙人计划:在未来设立的新医院,将由核心技术和管理人才作为合伙股东与爱尔(或爱尔并购基金)共同投资,待新医院达到一定盈利,公司承诺以公允价格收购合伙人持有的股权。点评:此次推出的合伙人计划具有独创性,预计将能极大的激发核心人员的积极性,从而为公司实施创新发展战略和业务倍增计划(2020 年收入100 亿,覆盖超60%地级以上城市)提供强有力的保障。公司连锁医院近50 家,覆盖近全国23 个省(省会布局基本完成)。预计2014 年起将加速在地级城市进行布点,到2020 年达到近200 家医院。已成立两个并购基金,此次推出合伙人计划,成长模式继续升级,医疗服务行业景气度高企,公司成长路径清晰,将长期享受估值溢价(详见14 年3 月17 日深度报告《眼科医院第一品牌,成立并购基金,成长模式升级,进入加速扩张期》)。我们维持盈利预测14-16 年净利润同比增长31%、33%、30%,EPS0.68 元/0.90 元/1.18元,PE 为53 倍、40 倍和30 倍,目标价45 元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

　　公告推出合伙人计划,核心骨干分享新医院成长收益。该计划指符合一定资格的核心技术人才与核心管理人才,作为合伙人股东与爱尔眼科公司(爱尔并购基金)共同投资设立新医院(含新设、并购及扩建)。在新医院达到一定盈利水平后,爱尔将依照相关证券法律、法规,通过发行股份、支付现金或两者结合等方式,以公允价格收购合伙人持有的医院股权,这种激励方式意味着核心人才能够分享新医院成长带来的溢价收益;推出合伙人计划目的及意义:1、有助于引进并留住核心人才。人才是医疗服务行业持续发展最关键的推动力,该计划的设计中以股权为长期激励导向,不仅提高现有核心人才的积极性,也有助于引进大批发展所需的人才,为公司加快发展提供后续人才保障;2、在医疗行业首创实施合伙人计划,利于缩短新医院的盈利周期。该计划的实质是“公司搭台、骨干唱戏,资源共享、高效激励”,从根本上激发核心骨干的创造力和能动性。将参与合伙人计划的核心骨干利益统一,预计将使大量新医院盈利周期缩短,加快推动公司规模与效益同步提高。

　　合伙人计划运作模式简介:采取有限合伙企业方式,股权比例据实际情况决定,经营期限一般3-5 年(爱尔地级市新建医院盈利周期一般1-2 年)。1、合伙企业成立后,与爱尔公司或爱尔并购基金共同设立新医院,爱尔下属子公司作为合伙企业的普通合伙人,不收取管理费(体现公司对合伙企业的支持),负责合伙企业的投资运作和日常管理。2、核心人才作为有限合伙人出资到合伙企业,享有合伙协议及章程规定的权利(按照各合伙人的出资比例分配扣除各项运营成本、费用后的利润,同时权益可以有条件的转让),履行相应义务。3、爱尔对合伙人进行动态考核,包括其本职岗位的工作业绩及作为合伙人的尽责情况。4、同时,合伙企业可以视各省区新医院投资的进展情况分期设立。

　　合伙人资格认定较广,激励范围较大,既着眼当前也布局未来:公司授权“合伙人计划”领导小组决定具体名单。公告披露符合条件的合伙人为:1、对新医院发展具有较大支持作用的上级医院核心人才;2、新医院(含地州市级医院、县级医院、门诊部、视光中心)的核心人才;3、公司认为有必要纳入计划及未来拟引进的重要人才。4、公司总部、大区、省区的核心人才。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级:1、从2013 年的运营情况看,封刀门的负面影响已经消除。公司医院近50 家,网络覆盖近全国23 个省(省会布局基本完成)。预计2014 年起将加速在地级城市进行布点,到2020 年前达到近200 家医院。2、已公告成立两个并购基金,此次推出合伙人计划,成长模式继续升级,医疗服务行业景气度高企,公司的成长路径清晰,将长期享受估值的溢价。3、新业务视光和眼科整容也将丰富业务结构,管理团队战略规划长远,且执行到位,新股权激励计划促进长期成长(当前已经第一期解锁),我们看好公司未来发展。维持盈利预测:14-16年净利润同比增长31%、33%、30%,EPS0.68 元/0.90 元/1.18 元,PE 为53 倍、40 倍和30 倍,维持“强烈推荐-A”的投资评级;风险提示:扩张带来期间费用的上升和潜在医疗纠纷的负面影响。