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　　中昌海运：散货业务逐步好转，疏浚业务高增长可期

　　日期：2014-03-11 研究机构：国金证券

　　投资逻辑

　　优化结构，严控开支和精细化管理，散货业务盈逐步好转：由于航运市场不景气，老旧船舶较多等因素公司干散货运输业务亏损数千万，对整体业绩拖累明显。公司采取节能降耗，调整船队结构等措施逐步降低运营成本。由于公司老旧运力比重高于同行，船队结构改善对业绩的弹性也会大于其他船东。拆船补贴方案全面推行可能对公司短期业绩构成较大利好。

　　疏浚市场整体保持较快增长，技术装备水平决定盈利能力：虽然“十二五”期间整体疏浚市场仍将保持较快增长，但一般疏浚业务出现了供大于求的现象，疏浚业务的盈利方向正向高难度的基建及维护疏浚项目和新兴的环保疏浚项目转移，因此利润疏浚企业间的竞争很大程度上体现为船舶装备间的竞争，疏浚装备对于疏浚企业的施工能力、市场竞争力和盈利能力都具有至关重要的作用。公司虽然进入疏浚市场较晚，但坚持高标准高起点建设疏浚船队，目前正在运营的1.3万方和在建的1.7万方耙吸式挖泥船都属国内一流水平，先进的装备有利于公司回避竞争激烈的低端市场，切入高收益市场承接高难度大工程项目。此外，公司在船价较低时造船具有成本优势，较易形成后发优势。

　　大型挖泥船投产，未来业绩高增长可期：由于12年和13年没有新挖泥船投产，疏浚业务扩张主要依靠分包项目增加推动，增速稳定。随着14年年底属于国内领先水平的1.7万方耙吸式挖泥船投产以及公司与业主方合作地不断深入，15年公司自营和分包疏浚业务都有望迎来高增长。公司年底将投产的大容舱耙吸式挖泥船具有产能大，挖深深，适应多种航道，在恶劣工况下高效工作等优势，我们看好新船投产后对公司盈利的贡献。

　　投资建议

　　我们认为公司散货业务虽然盈利压力较大，但最恶劣的阶段已经过去，疏浚业高起点高标准建设，具有后发优势，未来业绩高增长可期。

　　估值

　　我们预计公司2013~2015年的EPS分别为-0.27元，0.05元和0.25元，2014和2015年业绩对应当前股价的PE为115X和22X，给予公司“增持”的投资评级。

　　风险

　　宏观经济持续下行，大宗商品需求下降，1.7万方挖泥船投产后创收能力低于预期