白酒板块逆市频频拉升 龙头股估值提升空间明显(股)

　　洋河股份：未来有望逐季改善 买入评级

　　2014-04-23 类别：公司研究 机构：安信证券 研究员：苏青青

　　[摘要]

　　事件：公布2013年年报，实现收入和归属于母公司的净利润分别为150.2亿元和50亿元，YOY分别为-13%和-18.7%；EPS为4.63元。同时公布2014年一季报，实现收入和净利润分别为56.7亿元和20亿元，YOY分别为-10.3%和-15.1%，EPS为1.86元，业绩符合预期。

　　2013年分配预案拟每10股派发现金红利20元(含税)；公司计划2014年1-6月净利润增速在-15%至0%之间，全年收入与上年持平。对此，我们点评如下：

　　白酒行业调整对高档酒销量影响较大，导致2013全年收入负增长，2014年中档酒逐渐发力+公司全营销网络的构建，未来收入增速有望逐季改善：

　　2013年以梦之蓝等为代表的高档酒下滑较多(降幅达到2位数)，中高档酒如天之蓝销售基本持平，以海之蓝以及去年新推出的柔和双沟和中华老字号等为代表的中档酒增长不错，一定程度上弥补了高端酒下滑对收入的影响，支起了腰部；分省内外来看，省内收入下滑14.7%，略高于省外12%的下滑幅度；2013年公司培育的新增长点红酒业务贡献收入2.45亿元，为公司带来将近2亿的毛利收入(红酒产品毛利率较高，达到78%)；20141Q由于去年同期较高基数，收入下滑10%，符合预期，其已较20134Q收入增速(-40%)大幅提高，同时也终止了2013年以来单季度收入增速逐季下降的趋势，未来随着中档酒的持续发力以及公司强化推进营销模式转型、成功构建全营销网络，2014年收入增速有望逐季恢复改善；今年年初推出的电商专卖产品邃、高、遥作为新品销售不错，看好公司未来新渠道对业绩的贡献。

　　20141Q公司已走出业绩低谷，各项财务指标环比20134Q均大幅改善：2013全年毛利率下降4pct，主要是公司中高端产品收入的较快下滑和人工及原材料的上涨导致20134Q毛利率环比大幅下跌7pct；此外职工薪酬、劳务费等的管理费用在收入下滑时仍正增长，直接将20134Q单季管理费用率推高到了15%，环比同比均大幅提升，导致20134Q净利润下降到26%的低点；进入2014年，公司强化推进营销模式转型、积极贴合市场开发新品，成功渡过了业绩低谷，20141Q毛利率环比显著回升5pct，同时管理费用率也恢复到6%的正常水平，使得20141Q净利率达到了35%的较高水平。

　　盈利预测、估值和投资建议：公司管理层敢于转型创新，在大众消费时代，率先试水新通路、构建“海陆空”全渠道营销网络，未来很有希望通过优秀管理能力和卓越战略眼光弯道超车实现全国化，成就中国版帝亚吉欧。预计2014-2016年的收入增速分别为1.6%、10.8%、10.8%，净利润增速分别为-6.1%、11.6%、9.4%，EPS分别为4.36元、4.86元、5.32元；维持买入-A投资评级，6个月目标价80元。

　　风险提示：三公消费政策从紧，行业调整幅度超预期。