券商评级：历史底有望铸就 22股迎来配置良机

　　合兴包装:金融因素驱动行业整合,纸箱龙头业绩弹性巨大[/center]

　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司 研究员：李音临 日期：2014-05-20

　　公司转型迎来业绩拐点,布局优势决定未来增速

　　我们在之前的深度报告中详细阐述了合兴包装作为瓦楞纸箱包装龙头,在基本完成全国战略布局后,通过产能利用率的提升、客户结构的优化和加强与电商物流龙头合作等经营模式革新所带来的业绩增长。与此同时,相比海外成熟市场,国内瓦楞纸箱行业集中度低(合兴包装作为行业第一的市占率仍不足2%),行业龙头有望凭借自身优势整合行业资源,提升经营效率。

　　金融因素驱动行业整合,行业龙头业绩弹性巨大

　　由于包装企业普遍需要给下游提供一定时间的账期,自身的资金实力和融资能力是决定是否敢接大订单的关键,而目前的经济环境,银行一方面资金成本上升导致提升其贷款利率,另一方面担忧小企业有违约风险更不愿意向他们放贷--这导致了包装行业的中小企业无法获得贷款或资金成本太高而无法承担,也逼迫他们不敢接大型订单,客观上挤出了小企业的市场份额给龙头公司。因此,我们认为上述金融因素所带来的市场集中度提升将持续催化合兴包装的业绩,加上其在所属细分行业中市场占有率最低,在行业整合过程中将是向上弹性最大、投资收益最具爆发性的品种。我们也看到了在各自细分领域的龙头包装企业今年一季报业绩的高增长(合兴包装净利润yoy+46.72%,美盈森yoy+43.38%,奥瑞金yoy+50.73%)。

　　盈利预测与投资评级

　　根据公司内生性增长的进度(不包括外延式扩张),我们预计2014~2016年EPS分别为0.37元、0.50元和0.64元,分别对应22.2、16.6和12.8倍PE,我们认为公司估值并未反映公司全国布局、产能利用率提升、子公司盈利改善以及商业模式变革带来的业绩高成长性,结合公司未来的业绩增速和目前的估值水平,我们继续给予公司“买入”评级。

　　风险提示

　　下游客户销售一旦低于预期,可能导致公司订单和业绩增速不达预期;原材料价格的超预期上涨可能导致公司短期利润的下滑。