我国计划三年内建成全国碳交易市场 概念股迎升机

　　三爱富：二氯甲烷等上游原料涨价 氟化工行业有望在今年下半年扭亏为盈

　　研究机构：东兴证券 撰写日期：2014.5.27

　　事件：

　　今年3月以来氟化工产品二氯甲烷、二氟一氯甲烷(R22)报价持续上涨，其中二氯甲烷涨幅接近40%，而R22涨幅也接近20%。上周我们调研了国内氟化工龙头三爱富，了解了相关情况。

　　关注1：二氯甲烷、R22等产品涨价主要源于成本上升，下游产品价格上涨有限

　　氟化工产业链较长，二氯甲烷、R22处于产品链的中间环节，它们的上游是氯气、氟化氢等基础原料，下游产品包括制冷剂(R125等)、氟聚合物(PTFE等)。其中R22自身也可被用作制冷剂，但由于其对臭氧层的破坏作用，在发达国家已经被禁止使用，我将从2015年开始逐年减少R22作为制冷剂的使用量。

　　今年年初以来液氯从500-550元/吨上涨至800-900元/吨，山东等地区液氯报价甚至超过1000元/吨。液氯价格上涨使二氯甲烷、R22成本上升。二氯甲烷从2900元/吨涨至4000元/吨，R22从10000元/吨涨至12300元/吨。由于R22新增产能缺乏，部分R22装臵停车检修导致其供应下降。上述原因推动了近期二氯甲烷和R22涨价。

　　对于三爱富、巨化股份等公司而言，R22大部分被用作生产下游产品的原料，而下游产品PFTE、R125等产品价格仅有小幅上涨，成本上升的压力并未充分转嫁给终端客户，因此目前R22价格上涨对氟化工企业的盈利能力提升影响有限。整体而言，目前氟化工产品依然供过于求，全行业依然面临亏损的局面。

　　关注2：三爱富一季度扭亏为盈，盈利主要来自CDM补贴

　　三爱富一季度净利润2716万元，去年同期为亏损1380万元。公司一季度虽然扭亏为盈，但主要原因是公司收到CDM补贴4464万元。未来CDM补贴终止的可能性较大，公司在一季报中提到，这是最后一笔CDM补贴。一季度公司的产品毛利率约13.4%，基本与去年持平。公司目前主营业务仍处于盈亏平衡点附近。

　　关注3：新型制冷剂1234-yf下游市场仍需开拓，装臵开工略低于预期

　　1234-yf是新型制冷剂，主要用来代替R134a，用在汽车空调领域。杜邦与公司合作建设全球第一套工业化装臵，第一期年产3000吨1234-yf项目已经建成，一次开车成功，目前已经正常开车。但由于该产品价格较高，欧盟等地区的汽车企业对该产品的接受程度不够，导致装臵开工率未达到70%。目前该项目仍保持盈利，但利润水平低于此前预期。原计划的二期3000吨项目的建设进度也被推后。

　　1234-yf的制冷效果能到达R134a90%的水平，但1234-yf的全球变暖潜能值仅为4，不到R134a的1%，同时1234-yf在大气中仅能存在2周，温室效应远低于R143a。1234-yf的缺点在于轻度可燃，用于汽车空调制冷时存在一定安全隐患，但这可以通过改进压缩机结构来消除。如果未来政府出台政策鼓励1234-yf的使用，该项目的销售情况可能大幅改善，盈利能力也有较大提升空间。

　　关注4：氟化工行业仍处于去产能阶段，行业利润改善仍需时间

　　目前氟化工行业仍处于行业景气低点，虽然R22等产品价格较去年低点有所回升，但企业盈利仍未改善。淘汰过剩产能、企业兼并整合依然是行业的主旋律。氟化工行业已经低迷了约2年多，近期陆续有小企业停产、被兼并的信息传出，这时一个良好的迹象。投资者仍需要耐心等待氟化工行业的投资机会。

　　结论：

　　作为氟化工行业的标杆企业，三爱富具有深厚的技术积累以及丰富的产品线。但受制于全行业的产能过剩，公司从2012年也来主营业务的盈利能力不断下滑，过去两年保持盈利主要依靠CDM补贴产生的利润。从今年2季度开始，CDM补贴到期将对公司利润产生负面影响。预计未来1-2个季度内，氟化工行业仍处于去产能阶段，盈利改善空间有限。预计到2014年4季度，氟化工行业可能出现实质性的盈利上升。届时可能是投资三爱富较好的时机。预计公司2014-2015年EPS分别为0.21元，0.26元。对应PE分别为62.8倍，50.7倍，维持“推荐”评级。我们预计2014年是氟化工行业确立底部、迎来新一轮发展的转折之年，建议投资者密切关注氟化工产品的价格走势。 责任编辑：zdsh