海参价格触底反弹 水产养殖业景气拐点显现（10股）

　　海大集团:5月是验证基本面改善的重要时间窗口

　　类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：林帆,观富钦 日期：2014-05-08

　　近期我们对海大集团进行调研,要点如下。

　　2013年,公司水产料.畜禽料都经历了相对低谷。造成低谷的负面因素包括灾害气侯、鱼虾病害、H7N9、猪价低迷等。2014年上述负面因素都有改善可能,目前已接近改善情况的验证时点。

　　虾料,一要验证EMS病害防治能力的提高,二要验证华南气象环境的改善。

　　EMS疫情防治效果的最终验证时点在5月底。EMS造成2013年华南对虾排塘比例高达一半以上。EMS的防治措施分为投苗前与投苗后。1)投苗前。去年底美国与台湾已开发出试剂,能检测出虾苗是否带有病毒,从而在投苗前筛选掉不良苗种。今年第一造虾,国内已开始应用上述试剂,主要是台湾的产品,国内也有厂家开始试制试剂。2)投苗后控制疫情的手段包括投大苗、混养、生物絮凝等,目前各养殖区域都在试用、总结。

　　EMS疫情防治效果目前可参考福建。疫情若发生,主要在投苗后40天内,今年华南投苗主要在清明节前后,因此防治效果到5月底会较明朗。

　　目前可供参考的是福建省部分高位池养殖区,该区投苗较早(一年可养三造),截至目前由于发病而造成的排塘比例与去年同期大致相当。除福建外,包括华南在内的其余地区目前疫情比去年相对偏好,但仍需在5月底前继续验证。

　　华南投苗至今气温较稳定,雨水相对去年少。去年华南低温多雨,一方面在初投苗的一个月内加剧了EMS的传播,另一方面在养殖后期降低了对虾的摄食量。鉴于今年至今气象条件比去年同比好转,如到5月底对虾成活率仍然较好,则今年养殖户的信心就改善很多,有利于未来投苗与养殖的积极性。

　　鱼价同比回暖明显,预计2014年公司鱼料销量增长能达20%左右。华南是公司鱼料销量贡献最大的市场,该区域的草鱼、罗非鱼价格目前均明显高于2012、2013年,回到养殖盈利线以上。鱼价较高的环境下,养殖户为提前到6月份出塘,不仅会增加饲料投喂量,还有动力提高膨化料等高端饲料的投喂比例,而高端料正是海大的优势领域。

　　若近期猪价进入回暖周期,海大猪料的恢复弹性会大于行业平均。全行业猪饲料销量与猪存栏量正相关。海大由于重视应收账款质量,对赊销控制较严。前期猪价回落,猪肉销售低迷导致养猪户资金链紧张,因而部分转向了生产低端饲料且愿意在应收账款上冒高风险的饲料小厂。一旦猪价进入回暖周期,海大由于在产品质量、原料成本、服务深度等方面都更有优势,其猪饲料销量恢复弹性将高于行业平均。

　　公司猪料今年主攻湖南.湖北,有望形成新增长点。公司从去年7月开始进入湖南、湖北的猪料业务,截至去年底有7万吨左右的销量。今年两湖区域作为公司猪料重点突破的方向,预计全年有望实现二、三十万吨的销量。

　　禽料今年最差阶段已基本度过。去年1季度禽流感尚未爆发,禽料销售基数较高。今年一季度广州取消活禽交易,对周边影响很大,1季度该区禽料全行业销量同比下滑两成以上。公司在广东区域好于行业平均,1季度销量基本与去年持平。

　　气温回升、产品结构提升推动禽料增长。5月份后随天气转暖,禽流感影响会减弱。同时,禽流感对于肉禽消费有较大冲击,但鸡蛋价格相对没有大的波动。蛋禽料毛利率高于肉禽料,公司在湖南、湖北的蛋禽料增长较快,利润贡献已超肉禽料。公司未来也将继续把研发经费投入到蛋禽料中。

　　预计2014年公司禽料销量增速在15%-20%。

　　厄尔尼诺对公司的潜在影响有限。一方面,鱼虾相对更担心雨水,不太担心干旱,厄尔尼诺更可能给东南亚带来干旱,因此即便有影响,也不会比去年多雨天气的负面影响更大。另一方面,厄尔尼诺对豆粕价格的影响,更多的集中在期货领域的资金炒作,预计对于实际供需的影响有限。最后,对于鱼粉的影响,公司鱼粉的主要采购地秘鲁一年有两个捕鱼期,一个在4-5月,另一个在11-12月,目前第一个捕鱼期并未受到影响,而11-12月捕鱼期即便有影响,也会体现在明年。

　　经过前两年大量投入后预计2014年销售费用增速将低于收入增速。2013年公司销售费用4.8亿(约占毛利额的32%),同比增速30.8%,高于全年营业收入16.04%的增速。2013年销售费用高增长的原因在于,2012年公司进行了较大的固定资产投资,形成产能后,2013年在人员配备上有较多增加,造成销售费用与管理费用都偏高。今、明年人员还会有适当增长,但销售费用增速预计将低于销售费用的增速。

　　维持“强烈推荐”评级。公司现有业务的成长空间仍大,且管理团队的营销创新能力突出。当前为公司业绩低点,14年实现恢复性增长概率较大,预计14/15年EPS分别为0.54/0.69元,对应PE分别为19.4/15.2倍,给予目标价14.5元,对应2014年PE 26.8倍。

　　风险提示:持续阴雨天气;疫病超预期。 责任编辑：风铃