电力板块再掀炒作热浪

　　华能国际：1季度毛利率升至31%，预计2季度回落但仍处历史高位

　　业绩符合预期

　　1季度(考虑并购后统一口径) ：公司完成发电量 825亿 kwh；同比降 5%，收入同比降 6%至 343亿元，净利润同比增 21%至 50亿元(合 EPS0.35元) .

　　业绩改善主要源自：1) 煤价下跌带来利润率的回升，1季度，公司毛利率达 31%，2014年同期为 25%，2014年 4季度为 23%；2) 亏损电厂减少，公司综合税率恢复正常：25%。

　　发展趋势

　　2015年电量目标仍有望达到。考虑利用小时回落，我们预计公司2015年发电量达到 3450亿 kwh(2014年：2943亿 kwh) .1季度完成了 825亿 kwh，占全年预测值的 24%，保持全年电量预测目标。

　　2015 年：电价下调但毛利率仍提升。1) 自 4 月 20 日起全国发电上网电价下调2分/kwh，预计对公司全年收入减少40亿元收入。2) 1季度电煤均价回落近 100元/吨；足以弥补电价下调对利润率的不利影响。3) 1 季度为公司利润率高点，2 季度预计毛利率回落至 25%；与去年同期基本持平。2 季度利润的改善动因，主要源自收购机组带来的电量的增加。全年毛利率预计仍保持 25%，与 2014年持平。

　　2016年：业绩仍有增长动力。 截至2014年末，公司控股装机7048万 KW，2015 年目标为 8000 万 KW；仍有 13%产能扩张空间。充裕的资金为扩张提供保障。

　　盈利预测调整

　　调升 2015年净利润 3%，调降 2016年净利润 2%。调整完成后，公司 2015-16年净利润分别为 137和 144亿元，对应 EPS0.95和 1.0元。主要源自： 1) 2015年 4月上网电价下调； 2) 调降 2015年电煤价格降幅从 5%至 10%。

　　估值与建议

　　维持A股推荐评级， 小幅提升A股目标价9%至12元 (对应2016年 12x P/E) 。维持 H股中性评级，维持 H股目标价 13港币。A股目前股价对应 2015/16年 P/E不足 10x，低于行业平均。

　　风险

　　2015年利用小时低于预期。(中金公司)