多重利好支撑鸡蛋生猪联袂上涨 养殖概念股价值解析

　　东方海洋：海参养殖面积已达产，新的利润增长点看三文鱼销售

　　类别：公司 研究机构：东兴证券股份有限公司 研究员：吴桢培 日期：2014-07-23

　　近期，我们对东方海洋进行了实地调研，与公司相关领导就公司发展战略、海产品加工贸易、海参养殖规模、三文鱼销售以及行业整体发展状况等问题进行了交流并参观了公司三文鱼养殖基地。我们认为公司的主要投资亮点有：

　　关注1:发展优质高效生态海参养殖，海域面积均已达产

　　公司目前已拥有适合海参养殖国家一类水质标准的海域面积41，400亩，海参精养池4，000多亩、海参育苗、养成车间60，000 平方米、海带育苗车间10，000平方米。目前养殖海域均已达产，每年可为公司带来较为稳定的经济效益，同时也为公司未来规模化经营奠定了基矗海参保种育种和养殖技术已居全国同行业领先水平。受经济持续下行以及中央遏制公务消费等的影响，海参等高端消费整体下滑，高端餐饮市场低迷，高端海产品价格不升反降，近期价格上涨幅度难有起色。目前公司可捕捞海域基本开发完成，近期获取新的海域可能性不大，海参捕捞产量难有很大的突破，将会保持年捕捞量1300 吨左右，海参业绩的增长主要看价格的变动。

　　关注2:实现三文鱼工厂化养殖，有望成为公司新的利润增长点

　　公司2010年上半年开始从国外引进三文鱼鱼卵进行孵化养殖，目前养殖已经进入规模化生产。公司不断加大销售和宣传力度，努力开发有实力的经销商、网络销售和特殊渠道客户，不断完善销售渠道，扩大销售收入。同时公司不断加大对三文鱼的投入研发力度，初步完成了三文鱼调味鱼籽、三文鱼粽子、三文鱼月饼、三文鱼松、三文鱼肉熏制品等多品种、多系列产品的工艺研发。三文鱼目前尚处于市场推广期，由于主要以活鱼形式销售，导致三文鱼销售情况总体低于预期，公司先后采取从经销商到酒店到中高端商超等多方位，多方式进行三文鱼销售。今年以来，公司已入驻上海联华超市多家门店，试点销售公司三文鱼等产品。我们了解到公司上半年三文鱼销售情况大大好于2013年，2014年上半年销售已超过300吨，公司新的业绩增长点正在形成。

　　关注3:水产品加工事业稳定健康发展，积极扩大市场份额

　　公司水产品加工主要包括调理食品系列、冷冻鱼片系列、海参系列加工产品、胶原蛋白系列产品等。现有24个加工车间，总面积66，400平方米，其中GMP车间500平方米，水产品加工能力达58，000吨/年，现代化冷藏加工能力达80，000吨/次。随着美国经济形势转暖以及欧盟经济形势的变化，公司及时调整出口目标市场份额，全力规避市场风险。公司加大了与日本三菱、东洋冷藏、日冷等公司的合作力度，积极探索新产品的研发、生产，扩大市场份额。新的出口目标市场布局不仅有效规避了市场变化带来的不利影响，也为公司水产品加工出口业务健康持续发展夯实了基础，带来了活力。公司继续加大精深加工产品的研发深度与广度，丰富公司的加工品种，完善公司的产品系列，并积极开发更多符合国内消费者口味的水产加工品，努力提高公司产品的国内市场占有率。

　　公司保税仓储物流目前拥有低温保税仓储库2座，仓储能力6万吨，标准仓储库3座，仓储面积4万平方米，对外冷藏周转能力14万吨，是经青岛海关批准的公用型保税仓库，AAAA级物流企业，保税仓储物流能为公司提供稳定的盈利。

　　结论：公司主要从事海水鱼虾贝藻育苗、养殖及海洋水产加工出口业务，是集科研、技术咨询和推广服务、生产加工和国际贸易于一体的农业产业化国家重点龙头企业、国家火炬计划重点高新技术企业。目前公司已经具备年产2万吨的冷藏水产品(真鳕鱼、红鱼、鳕鱼、鳀鱼和鲐鱼等)加工能力，海参1300吨的名贵海水产品的育苗和养殖能力。公司海水养殖产品全部供应国内市场，加工水产品则主要销往欧盟、日本和美国等发达国家和地区，与二十多家国际公司形成了长期密切的合作关系。我们预计公司2014年、2015年的营业收入分别为7.21亿元、8.12亿元，归属于上市公司股东净利润分别为0.9亿元、1.16亿元，每股收益分别为0.37元、0.47元，对应PE分别为21.78倍、17.20倍。首次关注给予“推荐”评级。

　　风险提示：1、营销滞后的风险；2、产业政策调整的风险；3、海水养殖产品的疾病传播风险4、极端天气、鱼病等自然灾害的风险。

　　好当家：公司海参苗100%自给，将提升养殖毛利率

　　类别：公司 研究机构：东兴证券股份有限公司 研究员：吴桢培 日期：2014-08-29

　　海参产品销售价格下滑，营业收入比上年减12.64%。

　　由于受到国家政策导向影响，国内高端消费市场不景气，产品销售价格下滑，对公司的销售收入和产品毛利率产生一定的负面影响。2014年上半年公司鲜海参累计捕捞2424吨，比去年同期增长34.59%，其中：用于加工盐渍海参的鲜参量为234吨；鲜海参平均销售价格106.26元/公斤，比去年同期下降15.94%；实现销售收入233.20百万元，与上年同比减少10.62%；毛利率28.81%，比上年同比减少14.63%。随着公司不断加大海参种苗培育、养殖产品深加工和销售终端扩展的发展力度，其“育苗-养成-加工-销售”生产体系正在不断建立和完善，这有利于其降低成本和提高风险控制能力，进一步凸显其竞争优势。育苗方面，公司投资1亿元扩大育苗车间建设，海参育苗车间水体达30万平方，完全达产后可形成年产海参苗种150万公斤的生产规模。随着海参苗自给率的提升，对公司毛利率将有较大的提高。

　　受公司财务费用大幅增长，期间费用同比增长12%。

　　公司2014年上半年销售费用9.13百万元，较上年同比减少40.17%，主要是控股子公司-荣成荣健食品有限公司投入的广告宣传费较同期减少490万元所致；管理费用26.15百万元，较上年同比仅增长5.14%，主要是税金、折旧摊销、物料消耗增加，但公司总体管理费用控制较好；财务费用34.50百万元，较上年同期增加54.49%，主要是公司因生产经营需要银行借款增加、及银行贷款成本上浮所致；公司变更会计估计政策，未来三年每年净利润增加额约为3600万元。

　　因公司投放的海参附着基材料构成比例发生变化，经中国海洋大学水产学院论证，公司将成组海参附着基投放于海参养殖池中，随参池内纳潮水位高低而变动，不见日光，在此养殖环境及养殖方式下，其使用年限可达20年。因此，将海参附着基的摊销年限由原来的5年变为20年。本次会计估计变更，公司海参附着基的摊销年限由5年变为20年，公司采用未来适用法，不对以前年度进行追溯调整，预计对公司未来三年每年净利润增加额约为3600万元。

　　结论：公司主导产品海参、海蜇、鲍鱼、产品品质优良，营养价值高。公司形成了育苗、养成一体化，繁育着海参、海蜇等苗种，实现了公司养殖业苗种的自给自足，降低了养殖风险和生产成本，提高了整体经济效益。公司被中国水产科学研究院认定为“全国最大海珍品养殖基地”，生产规模和经济效益连续多年居山东省同行业前茅，是实施“海上山东”战略的龙头企业。我们预计公司2014年、2015年的营业收入分别为12.30亿元、14.02亿元，归属于上市公司股东净利润分别为1.73亿元、2.61亿元，每股收益分别为0.24元、0.36元，对应PE分别为22.84倍、15.20倍，首次关注给予“推荐”评级。

　　风险提示：产业政策调整的风险；水产品疾餐赤潮等自然灾害风险；食品安全管理风险；海洋捕捞作业风险；外汇汇率风险。

　　天邦股份：饲料疫苗驱动业绩，生猪养殖打开空间

　　类别：公司 研究机构：东北证券股份有限公司 研究员：郭伟明 日期：2014-07-16

　　天邦股份是一家以绿色环保饲料的研发、生产、销售为基础，集饲料原料开发、动物预防保舰标准化动物养殖技术和食品加工为一体的农业产业化龙头企业。11-13 年公司营业收入复合增长率9.40%，净利润增长率42.12%。

　　饲料是公司过去业绩驱动力。近三年，公司毛利分别为2.65 亿元、2.57 亿元和2.91 亿元，其中饲料(剔除原料销售)毛利占比分别约为55%、75%和72%，而动物保健板块由于前期投入较大而尚未完全释放潜能，虽然毛利占比逐年上升，但对公司净利影响较校11-13年，公司水产和畜禽饲料销售分别13.1/11.1 万吨、13.6/14.5 万吨和15.0/13.9 万吨，特种水产饲料占水产饲料整体收入约55%-65%，毛利润的约60%-70%。今年由于特种膨化饲料替代粉料趋势明显，使得公司上半年特种膨化料销售业绩喜人。

　　生物制品已迈过盈亏平衡点。通过股权收购后，成立成都天邦生物制品有限公司，以高起点、快速地进入兽用生物制品领域。预计14年公司疫苗板块将继续发力，其中猪瘟招标苗有望突破6000 万元，猪圆环疫苗也有望达到6000 万元，新品种猪蓝耳也将有望投产。

　　生猪养殖将是公司业绩最大变数。由于之前公司在生猪养殖领域空白，不过从新建和收购资产来看，公司起点也较高。对于公司去年开始大张旗鼓涉及下游生猪养殖，虽然期间存在变数较大，若相关资产经营得当，将为公司未来业绩增长打开空间。

　　盈利预测与投资建议：预计14-16 年公司实现销售收入25.11 亿元、34.33 亿元和38.91 亿元，增速为20.81%、36.74%和13.33%，归属母公司净利润0.96 亿元、1.39 亿元和2.05 亿元，增速58.79%、43.87%和48.31%，每股收益分别为0.47 元、0.67 元和1.00 元，给予15 年20-25 倍PE，合理市值区间27.8-34.75 亿元，给予买入评级。

　　风险提示：畜禽疫情；原料价格。