煤化工“十三五”初稿形成 煤化工行业10只概念股解析

　　三维工程:煤化工再获突破,硫回收订单高增长

　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：鲍荣富,傅盈 日期：2014-08-12

　　1.事件

　　公司8 月11 日发布公告,公司于近日收到中标通知书,被确定为“中天合创鄂尔多斯煤炭深加工示范项目硫磺回收装置EPC 总承包”的中标单位,中标价为人民币2.0436 亿元。

　　2.我们的分析与判断

　　(一)该项目为煤化工领域首个大单,硫回收订单已呈爆发增长态势

　　该项目中标金额占公司2013 年营业总收入的34.85%,预计将对公司2014 年度、2015 年度业绩产生积极影响。公司今年以来新签大额合同(含中标)已达5.86-6.16 亿元,较2013 年全年新签大单增长23.6%-30.0%,其中硫回收订单占比达97%,已呈爆发增长态势。

　　公司在煤化工硫回收及催化剂领域建立起较强的竞争优势,已与神华建立战略合作关系,2013 年以来先后获得宁煤400 万吨液化、新疆68 万吨烯烃硫回收合同;获得潞安、中煤三个煤化工合同。我们判断,鉴于国家煤制油气产业政策即将出台,项目核准亦将加快,煤制油、煤制烯烃等新型煤化工项目推进较快,煤制气亦有望于年前渐入高峰,公司年初跟踪煤化工硫回收项目多达20 余个,后续煤化工硫回收总包及催化剂订单值得期待。

　　(二)有别于市场,我们认为公司基本面正发生积极变化

　　1、产业布局及商业模式方面,中长期不会看到成长的天花板。

　　公司已搭建起“硫回收(石化+煤化工+升级改造)+耐硫变换(产品+工程)+能源净化、气化”在内的大能源环保业务架构,市场容量为传统硫回收的五倍以上;拟进军千亿级的污水处理及石化电商B2B 市场。以公司目前搭建的业务架构,我们认为公司到2016 年做到12 亿以上收入、3 亿元净利润、百亿市值不会遇到天花板,且存超预期可能。

　　2、青岛联信快速增长,业务结构及成长逻辑类似于三聚环保。

　　联信未来拓展的重要方向是从耐硫变换催化剂拓展至整个耐硫变换工艺包EPC(市场体量和硫回收相当),从单一催化剂拓展至脱硫剂、能源净化剂等领域拓展,同时向煤气化新领域拓展。

　　3、基本面可能超预期点较多。“内生+外延”,“国内+海外”并举,股权激励设定较高增长底线(12-14 年业绩复合增长30%)。

　　4、公司治理及管理发生积极变化。公司董事长曲思秋先生不再担任总经理,有助于更专注于战略制定、业务布局及资源整合5、估值提升空间较大。首先公司作为以硫磺回收、耐硫脱硫催化剂等为主营业务的纯正环保股(收入占比80%以上),正积极拓展油品升级改造、污水处理等新业务,估值理应向环保股看齐(较大气治理板块平均水平存50%以上的向上修复空间)。其次,公司的各项主要财务指标均优于大气治理板块整体水平,且涉足石化电商B2B 业务,理应享受更高估值。

　　(二)公司未来成长驱动因素1、传统硫回收业务持续增长。新型煤化工2014 年起将进入订单高峰;油品升级改造步伐加快,公司全面参与油品装置加氢/催化裂化/重整/分馏等前端环节和硫磺回收装置后端环节,分享3000 亿元大蛋糕;海外市场拓展可期,开辟硫回收新蓝海。

　　2、催化剂业务快速拓展。青岛联信逐步从耐硫变换催化剂拓展至整个耐硫变换工艺包,从单一催化剂延伸至脱硫剂、净化剂等领域,同时积极向煤气化领域拓展。

　　3、围绕环保核心不断拉长产业链。酸性水处理向工业水处理延伸,耐硫变换工艺向耐硫变换工程领域拓展,从耐硫向净化、气化领域拓展,形成“工程+产品”、“硫回收+非硫”的均衡布局。

　　4、参股设立上海志商B2B 平台,拟打造石化业的“上海钢联”。

　　3.投资建议

　　我们预测公司2014/15/16 年EPS 分别为0.51/0.68/0.91 元,3 年净利润CAGR 达35%,作为以硫回收、耐硫脱硫催化剂等为主营业务的纯正环保股,我们认为给予14 年30 倍PE 较为合理,对应15.30 元目标价,维持“推荐”评级。

　　4.风险提示

　　风险因素:(1)研发技术风险;(2)市场竞争加剧风险;(3)工程总承包业务风险;(4)海外市场拓展风险。

　　万邦达公司半年报:受益昊天节能并表等因素,业绩高速增长

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：邓勇 日期：2015-08-21

　　投资要点:

　　要点。万邦达近日披露2015年中报,实现营业收入8.88亿,同比增长166.68%;归属母公司股东净利润1.69亿元,同比增长185%,处于业绩预告(1.65-1.72亿元)的中段,符合预期;基本每股收益0.23元,总体毛利率29.89%,同比上升3.7个百分点。利润增长主要源于昊天节能并表、工程承包及商品销售增长带来的收入增加以及毛利率提升。公司后续看点主要为PPP大额订单逐步落地和昊天节能业绩贡献稳步增长。我们预计公司15/16年EPS分别为0.40和0.53元/股,8月19日收盘价对应估值分别为59和44倍。给予公司16年50倍动态PE,对应目标价26.50元,中性评级。

　　收入情况:收入大幅增长主要源于昊天节能并表、工程承包及商品销售收入增加。公司15年上半年总体收入8.88亿,同比增长166.68%;其中,工程承包项目收入占比35.83%,增加36.94%;托管运营收入占比9.87%,增加20.75%;商品销售类收入占比约24.45%,增加675.18%;保温直营业务收入占比11.70%。工程承包业务收入增加,主要系公司报告期内陕西天元化工和零排放等项目施工进展顺利以及PPP项目推进顺利所致;托管运营收入增加,主要系新增托管运营业务例如中煤榆林托管运营项目、神华宁煤烯烃二期托管运营项目趋于稳定;商品销售收入增加,主要系为大庆腈纶项目及神华400万吨煤制油项目供货量较大,以及包含昊天商品销售收入;新增保温直营收入,主要系公司2014年新并购了业务比较稳定的昊天节能,增加了保温管件、保温直管及油气防腐保温管道等营业收入。

　　盈利情况:综合毛利率同比增长3.7个百分点,主要缘于工程承包毛利率提升6个点。毛利水平方面,工程承包项目毛利率26%,托管运营毛利率37.34%,商品销售类毛利率25.43%,保温直营毛利率22.20%,同比分别上升5.87、下降2.71、下降15.17个百分点。公司总体毛利率29.89%,同比上升3.7个百分点。

　　费用情况:各项费用率均有下滑。2015上半年,公司各项期间费用率均有所下滑,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.41%、18.98%、1.17%,同比分别下降了2.2、11.55、17.96个百分点。

　　公司后续看点:PPP大额订单逐步落地+并表昊天节能业绩贡献稳步增长。PPP:新疆乌兰察布PPP项目的进展相对较快,定增融资方案虽然尚未过会,上半年开工已有部分工程收益;安徽芜湖项目还处于项目梳理/框架协议阶段;PPP项目对公司垫资要求相对较大,后续进度依赖于定增融资情况。昊天节能:公司14年收购昊天节能,对方承诺15-16年扣非业绩贡献分别为0.58、0.74亿元。以上半年2.58亿元的收入贡献,12%左右的净利率计算,公司15年H1预计已经0.30亿元左右利润,全年完成业绩承诺问题不大。

　　盈利预测与估值。我们预计公司15/16年EPS分别为0.40和0.53元/股,8月19日收盘价对应估值分别为59和44倍。给予公司16年50倍动态PE,对应目标价26.50元,中性评级。

　　风险提示。PPP再融资/政府支付能力有不确定性,昊天节能利润不达预期。