盈利慢牛 加“油”石化

　　供需缺口收窄推动油价温和上涨，继续配置“金钢石”之石化

　　油价是全球资本和实体市场紧盯的供给端最大变量之一，市场对本轮油价上涨的需求侧因素仍有认知差，我们认为减产落实+全球需求侧认知差下，油价将继续温和上涨，而A股将呈现同向波动。同时，从历史来看，双侧向好、供需缺口收窄所推动的油价上涨期间，石化能够取得居前的行业排名，推荐配置石化原料及制品、化纤：大炼化龙头(中国石化)；PTA-涤纶产业链龙头，如荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份；丙烯酸龙头，如卫星石化等。同时，补库遇上产能周期拐点下，关注受益于油价上涨触发资本开支重新启动的油服，行业进入中期的筑底向上周期(杰瑞股份、惠博普)。

　　为什么我们以油价作为单个因变量来考察A股行业轮动？

　　第一，原油价格直接影响通胀，油价与PPI的关系也反映通胀的传导方向，隐含了通胀方向、盈利前景和供需结构等核心宏观变量；第二，当前原油价格是全球资本市场和实体市场紧盯的供给端最大变量之一；第三，我们认为当前市场对这一轮油价上涨的推动因素有认知差，市场普遍认为这一轮油价上涨主要由供给紧张推动，忽略了需求侧全球低库存、全球经济的周期性恢复、全球财政扩张周期开启，认知差的修正往往带来受益行业较好的相对收益。

　　需求因素驱动下，油价与A股波动重回正相关

　　原油价格与A股市场波动的关系分成两个阶段，2010年之前，需求因素为主导，A股市场波动与原油价格基本正相关，而在2010年之后，全球需求回落，原油价格由于供给端原因上涨或高位震荡时，A股波动与其呈现负相关。而当前，全球工业品库存水平在历史低位，将开启补库周期；全球经济的周期性恢复；全球主要央行达成一致共识，利率下行周期结束，全球财政扩张周期开启，减产的落实+全球需求侧的认知差，将推动油价继续温和上涨，A股市场将呈现同向波动。

　　供需缺口收窄推动的油价上涨下，石化板块相对收益好

　　我们将历史五轮油价上涨期各分为：30-50美元/桶，50-70美元/桶，70美元/桶以上时期，分别考察A股行业表现：在第一轮、第三轮油价上涨的50-70美元期间，A股石油石化均取得了较好的绝对收益和行业排名。16年至今的油价上涨与这两轮相似：第一轮油价上涨的核心驱动因素是需求旺盛+供给偏紧，但同期美元并未走弱，与当前时期相似；第三轮油价上涨的核心驱动因素是需求复苏+美元走弱，虽然当前时期暂无美元走弱因素，但从两轮油价与A股波动的正相关性来看，当前时期与第三轮有相似。

　　供需缺口相对更大，石化是最值得精选投资的行业之一

　　第一、油价上涨是未来一个阶段全球经济供给侧的核心变量，石油化工的上游连接这一最大变量；第二、众多涨价资源品所对应的中游产品中，石油化工不同于其他用途相对单一的中游材料，其受地产投资不确定性的影响较为滞后；第三、当补库周期遇上产能周期的拐点，配置受益于补库盈利传导+产能去化较好的行业，作为中游材料的石油化工受益于补库的盈利传导，同时，是周期行业里产能去化程度相对较好的行业。需求相对不受影响+产能去化程度更好下，供需缺口相对更大，盈利改善的弹性更大。

　　推荐石化原料及制品、化纤龙头，关注油服

　　分时期来看，在A股与油价同向波动的时期，即需求因素占油价主导时期，化学原料及化工制品、化学纤维等子行业的表现更好，而在A股波动与油价背离时期，即供给因素占油价主导时期，油品销售及仓储等油服公司表现相对较好。当前时期，我们更推荐配置石化原料及制品、化纤。同时关注受益于油价上涨触发资本开支重新启动的油服。

　　风险提示：油价上涨过快、涨幅过大。(华泰证券)