环氧丙烷再迎集体调价 环氧丙烷概念板块望爆发

　　皖维高新：PVA主业低迷，产业链纵深产品是未来业绩主要增长点

　　类别：公司研究机构：华创证券有限责任公司研究员：高利日期：2012-05-16

　　事项

　　近期我们调研了皖维高新，与公司管理层就公司经营现状和行业发展状况进行了深入交流。

　　主要观点

　　1。公司是PVA生产龙头企业。

　　公司目前拥有PVA生产产能15万吨，高强高模量PVA纤维3.5万吨，预计广维化工5万吨乙烯法PVA今年8月将全线通车，届时公司PVA产能将达到20万吨。是我国最大，全球第二的PVA生产龙头企业。

　　2。主业竞争激烈，PVA盈利能力下降。

　　近30年内，PVA供需基本平衡，竞争态势和盈利能力也相对稳定。2009年以来，随着国内民营企业的大举进军，我国迎来了PVA行业的投资高峰期。而下游需求并未能实现同步扩张。预计到2015年，我国PVA消费总量约为72.8万吨，而按行业目前的扩产计划，到2015年，PVA总产能将超过180万吨，国内PVA产能将面临严重过剩，盈利形势不容乐观。2012年是PVA扩产产能大规模投放的一年，行业盈利情况有可能进一步恶化。

　　3。全国布局+纵向延伸，拓展新的利润增长点。

　　2009、2010年，公司分别收购广维化工和增资控股蒙维高科，利用广西丰富的生物质资源优势和内蒙古低廉的能源价格优势，实现低成本扩张。并以此为契机整合下游市场资源，形成国内南北市场的就近覆盖。同时在资源优势不突出的本部地区，利用公司现有产能生产附加值较高的PVA深加工产品，如高模高强PVA纤维等，打造完整的PVA产业链经济，全面提升公司的综合经济实力。

　　4。盈利预测。

　　我们预计公司2012-2014年EPS分别为0.15、0.21、0.29元，对应目前股价的PE分别为31X、23X、16X。主要假设是PVA业务低毛利运行，水泥熟料产品保持21%左右的毛利率，高模高强PVA纤维市场拓展顺利，毛利率稳定在23%左右。公司差异化产品和衍生产品是未来业绩的主要增长点。考虑到目前PVA行业产能急速扩张，而下游需求增速温和，竞争结构失衡，行业盈利情况不容乐观，我们暂不给予公司投资评级。

　　风险提示

　　1、PVA盈利下跌超预期；2。差异化产品和下游衍生品市场开拓不达预期

　　桐昆股份：3Q13业绩符合预期，涤纶长丝毛利率底部震荡，4Q13资金面压力增大，静待行业洗牌，维持增持评级

　　类别：公司研究机构：申银万国证券股份有限公司研究员：向禹辰日期：2013-10-29

　　公司3Q13业绩符合预期。1-3Q13公司实现销售收入160.08亿元，同比增长17.8%；实现归属上市公司净利润1.02亿元，同比下降41.38%；2Q12净利润0.54亿元，环比增长69%。3Q13综合毛利率3.75%，环比提升0.5%。1-3Q13EPS0.11元，符合市场预期(申万化工2013中报前瞻预测公司1-3Q13EPS0.11元).

　　7-8月PX涨价推动长丝提价，行业供给过剩导致毛利率未见明显改善。7-8月，PX价格上涨带动涤纶产业链各环节产品价格均出现不同幅度上涨。其中PX7-8月上涨4.3%；PTA上涨1.7%；涤纶长丝上涨3.5%，PTA-PX毛利率收窄，涤纶长丝-PTA毛利率扩大，考虑库存涨价因素涤纶产业链整体毛利率略有扩大，我们认为在行业产能过剩问题未得到明显改善前，涤纶长丝毛利率难以持续改善。

　　4Q13资金面压力增大或将加速行业产能淘汰。涤纶长丝行业自1Q12起已连续7个季度景气向下，其中2Q12和1Q13行业出现大面积亏损情况，目前从我们草根调研的信息分析，多数中小型涤纶长丝工厂的资产负债率和速动比率已处于相对危险的状态(以上市公司新民科技为例，其资产负债率从11年报的64%上升至3Q13的77%；速动比率从0.78下降至0.51)，如再出现12年底-13年初的下游淡季暂停采购的情况，部分长丝工厂恐难以维持正常的生产经营。如资金面压力加速行业产能淘汰，我们认为将有利行业长期发展，并提升龙头企业的议价能力，从投资的角度，建议关注现金流较好的桐昆、恒逸、荣盛。

　　公司股价破净已具备左侧投资价值，维持增持评级。公司10月28日收盘价5.66元仅对应0.8xPB，公司优秀的成本控制和渠道掌控力使其历经行业周期起落连续10多年未出现亏损，且涤纶长丝价格波动对公司盈利能力影响巨大(长丝每涨100元公司EPS增厚0.12元)，我们认为公司当前股价已具备左侧投资价值，静待行业洗牌后公司的价值回归。维持盈利预测，预计公司13-15EPS分别为0.14元、0.40元、0.56元(未考虑回购影响)，维持增持评级。