消费推动 白酒股现见底信号(附股)

　　白酒上市公司2013年业绩低迷的事实，正在随着业绩披露季的推进而逐一得到确认。业内人士指出，白酒企业业绩低迷的局面在2014年中报之前难以得到缓解，但行业基本面呈现出的一些乐观信号如库存缓解、价格企稳等。

　　部分酒企现见底信号

　　值得注意的是，2月份以来，以贵州茅台为代表的部分白酒股出现一波反弹，贵州茅台 2月7日至今股价涨幅已经接近20%，板块内洋河股份 、五粮液等股价也表现强势。业界认为，反弹更多是基于估值原因，但白酒基本面所呈现出的一些乐观信号也不容忽视。

　　全国人大代表、贵州茅台集团董事长袁仁国在“两会 ”期间接受采访时提到，“八项规定”对茅台酒的销量基本没有影响。根据公司内相关部门提供的数据 ，2014年2月份茅台酒的包装量同比大幅上升，茅台酒的市场转型已见成效。

　　从终端市场情况来看，除了春节期间销售好于预期之外，春节旺季过后，以茅台、五粮液为代表的高端酒一批价的稳定情况也超出预期。据了解，目前茅台一批价约为900元左右，五粮液一批价在580元左右，并未如此前各方所料的在节后出现大幅回落。这也显示出，高端酒积极向大众消费转型、进行营销变革，实现增长的确定性增强。

　　安信证券表示，优质白酒公司基本面已现见底信号。茅台基本面去年即已见底，今年春节的动销强化了这一判断；五粮液今年春节主要以消化经销商库存为主，由于去年一季度厂家向渠道压货导致基数较高，预计今年一季度业绩增长扭负转正的难度较大，但目前五粮液的批发价已经止跌甚至跟随茅台略有回升，基本面也出现向好迹象。

　　河南超然商贸有限公司董事长周敏此前对中国证券报记者表示，春节期间茅台及五粮液销量均较好，经过年前年后的消化，目前无论是茅台还是五粮液，库存都大大减少，尤其是茅台基本没什么库存。

　　高华证券也认为，高端市场已基本见底，“三公”消费下降的全部影响已基本计入股价。总体需求复苏还需要一段时间，未来两三年，以茅台为代表的高端酒的下一个推动因素将是民间消费增长推动盈利持续超出市场预期。

　　预期回暖+低估值白酒股投资价值凸显

　　今年以来，受到白酒反弹和热点缺失的影响，在本轮股市回调中，白酒行业市场表现一直相对疲弱。但在目前国内经济下行压力增大、货币政策中性偏紧和短期市场风险厌恶情绪显著上升的背景下，白酒行业作为传统消费股成员之一，考虑到白酒股估值处于相对历史低位，具有较强的防御性，在市场转弱的背景下有望赢得资金的关注。此外，白酒行业面向民间消费转型、白酒集团国企改制步伐加快，有望使得市场对于白酒行业的预期回暖，后市白酒股的投资价值凸显。

　　低估值或成避风港

　　十八届三中全会关于形成“橄榄形分配格局”、努力缩小城乡、区域、行业收入分配差距，将扩大大众消费品的消费人群，为未来白酒行业公司的收入和利润增长奠定了坚实的基础。

　　春节前后，白酒的市场由于酒企此前进行的一系列营销改革和民间消费需求的释放，销售情况远超过先前的预期。再加上白酒行业的估值优势，及春节期间的价格回暖的带动，短期行业有望继续阶段性反弹。

　　白酒行业估值虽有明显上涨趋势但仍处于相对底部的位置，同时白酒与非白酒板块估值溢价率继续分化。且板块内个股走势也出现了分化，品牌力、营销力等综合测算，上周白酒板块市盈率(TTM)10.3倍，环比上涨0.4，相对沪深300的估值溢价率为1.18，环比继续上涨，非白酒板块市盈率为31.75倍，环比下跌，相对沪深300的估值溢价率为3.65，环比基本持平。白酒市盈率已为历史最低值附近，而白酒1月估值溢价率上升，非白酒有下降趋势，两者有继续分化趋势。

　　据渤海证券测算，截至本周二，食品 、沱牌舍得，还有山西汾酒、水井坊 、老白干酒、金种子酒、古井贡酒和伊力特等。

　　贵州茅台：大众强劲需求确定性推动茅台基本面大反转

　　来源： 光大证券撰写时间： 2014-02-17

　　茅台已经顺利进入大众需求主导的黄金时代：

　　茅台2014年将是进一步确认进入大众需求主导的时代，今年茅台厂家和经销商将进一步通过价格和渠道两个方面实现对大众消费群的覆盖和拓展，茅台大众消费在2013年预计增长40%以替代政务消费的大幅度，预计2014年茅台将继续在大众价位发力。

　　针对近期茅台股价的上升，我们认为这是一个重大的反转，而不是股价的短期反弹，建议投资者战略性布局，茅台未来五年受大众高端消费驱动，基本面将显著好于过去十年，这一轮的成长将更为健康，增长来源更加贴近真实消费。

　　有别于市场的看法：

　　1、茅台2013年大幅度降价后，大众需求基本替代了政务消费下滑，2014年大众消费提升将在收入的增长上直接体现，预期茅台的大众客户群在经销商、电子商务推动下呈现几何级数增长，预期全年收入增长12.9%。

　　2、预计中国人均GDP2014年达到7300美元，经验来看高端消费将快速增长。中国城镇20%高收入组达到1.2亿人口，其将直接成为高端茅台的潜力消费群，假设未来5年茅台年度提价5%，那么城镇居民月度收入/茅台出厂价格将达到3.3瓶的历史高点，居民消费茅台能力持续提升。

　　茅台到2018年的极限产能只有35000吨，未来五年年度销量CAGR最大值13.8%，茅台的稀缺性将难以满足大众需求的强劲增长，预计茅台未来五年年度提价5%可有效解决品牌高端和市场稀缺性问题。

　　3、茅台在高端市场的竞争力将继续反映到市场份额的提升上，目前其高端市场占比只有40%，随着市场的扩容和茅台渠道的渗透，市场份额预期持续提升。茅台品牌竞争力和产品力是支撑茅台放量扩容的核心。

　　维持“买入”评级，6个月目标价214元：

　　预期茅台2014年净利增14.2%，EPS16.25元，上调6个月目标价至214元，维持“买入”评级，战略性布局贵州茅台时机已到。

　　风险提示：

　　如果中国经济出现较大的滑坡，茅台业绩将难以符合预期

　　泸州老窖：业绩低于预期，预计14年上半年压力难减

　　来源：国泰君安撰写时间： 2014-01-28

　　“增持”评级。业绩低于预期。行业景气下行，预计公司高档酒承压难改善，期待公司能调整策略改善动销。中低档酒增收不增利，在2013年上半年高基数基础上，预计2014年上半年业绩压力仍大，我们下调2013、2014年EPS预测为2.46、2.12元(此前3.14/3.01元)。下调目标价至21.2元(对应2014年10倍PE)，维持“增持”评级。

　　业绩低于预期。公司预告2013年营收、扣非后归属净利分别为105、34.4亿，同比增长-9.1%、-16.5%，EPS为2.46元，扣非后EPS2.45元；据测算，2014年Q4单季营收、扣非后归属净利分别为23.5、7.4亿元，同比增长-34%、-37%，业绩低于预期。

　　预计高档酒大幅下滑，期待公司调整策略改善动销。国窖1573在2013年下半年逆市提价，终端调研显示全年销量下滑幅度或超过50%，我们预计国窖1573占公司2013年毛利已低于40%。我们认为大众消费取代政务消费将是未来几年白酒行业的驱动因素，期待公司能调整策略，改善国窖1573的动销。公司自5月份后推广的“生命中那坛酒”超高端定制酒销售额接近10亿元，超高端定制酒消费频率低，市场空间有限，公司在2013年12月份后推广力度放缓，我们预计在2014年该部分收入或放缓。

　　产品结构下移，中低档酒增收不增利。我们预计窖龄、特曲等中档酒收入略有增长，头曲、二曲等中低档酒收入增速超过10%，预计公司仍将积极推动渠道下沉，抢占份额，但竞争激烈，增收难增利。

　　风险分析：三公消费政策持续从严，行业竞争加剧

　　五粮液：持续过冬，下调目标价，维持中性评级

　　来源： 瑞银证券撰写时间： 2014-01-13

　　对公司“过冬”政策的思考和展望

　　13年行业寒冬冲击超出了公司预期，应对不足表现在：对经销商返点管控不足(导致“大商”挤压“小商”)、提价时机不恰当、产品SKU继续扩大。在1218大会上公司表示将强化与核心渠道伙伴的关系、完善调整标杆产品价格和产品结构。我们认为14年公司需要改善之处在于：1)理顺定价和返点政策(主要是普五标杆价格)；2)加强市场监管(协调电商、串货问题)；3)压缩产品线，广告和渠道资源进一步聚焦核心产品。

　　预计景气下滑，渠道积压，下调盈利预测

　　从渠道了解到，公司已允许经销商回售。考虑到普五较大渠道库存压力，结合我们对公司收入、成本和费用预期的变化，我们将对公司2013-2015年盈利预测由原来的2.71/2.85/3.27元下调为2.29/2.16/2.33元(1月10日市场一致预期为2.56/2.80/3.31元)，下调幅度分别为16%/24%/29%。

　　重新审视公司品牌价值

　　综合中国城镇居民收入增加、城镇化交流需求和消费升级等因素，我们对五粮液品牌仍有较强信心。公司股价在01年和08年两次大跌，跌幅为36%和71%，而自12年10月以来也持续下跌57%，我们认为股价基本进入底部，不过在14年股价仍将受去库存、结构调整、消费税改革的短期负面影响。

　　估值：下调目标价，维持中性评级

　　根据下调后的盈利预测和瑞银VCAM模型，WACC假设9.3%，得到新目标价14.9元(原20.1元)。我们认为短期内缺乏价格催化剂，维持中性评级。

　　古井贡酒：收入增速和预收回升明显，14年有望恢复增长

　　来源：兴业证券撰写时间： 2013-10-30

　　事件：

　　古井贡酒发布2013年三季报 ，公司前三季度实现营收34亿元，同比增加2.9%；归属于上市公司股东净利润4.8亿元，同比减少9.7%；每股收益0.95元，超越市场预期但符合我们预期。其中三季度收入和利润分别同比增长1.5%和-11%。

　　点评：

　　中秋销售现拐点，预收账款回升。由于公司中秋白酒动销改善明显，扭转了Q2的下滑态势，同时预收账款环比增加1亿元，为12年来单季的最高增量。与年初比大幅增加194%。我们估计剔除预收影响后，实际收入增长9%。虽然徽酒竞争激烈，但公司作为徽酒第一品牌，优势明显。和金种子相比，公司三季度销售态势更好。

　　毛利率反弹，费用率上升明显。公司Q3毛利率69%，虽然同比仍有下降，但环比约提升2pct，显示；而Q3销售费用率与管理费用率分别为33%与11%，同比均上升2pct，均为今年最高，主要原因是公司加大营销力度，以及公司工资费用同比增加83%。

　　第四季度基数低或出现利润正增长，14年公司增长潜力大。公司12Q4收入和净利润同比下降，业绩相对较低，公司有可能在Q4业绩实现净利润的正增长。大众白酒受益于消费升级，销售有望稳定增长，13年业绩基数低，我们看好公司14年的增长潜力。

　　给予“买入”评级。我们预计公司2013-2015年EPS为1.35、1.66和2.08元，分别同比增长-6.5%、24%和25%，目前股价对应PE分别约为12、10和8倍。预计公司明年将重新进入增长轨道，目前估值低，给予“买入”评级。

　　风险提示：食品安全风险，区域内竞争加剧。

　　金种子酒：销量平稳，费用加大，业绩仍存不确定性

　　来源： 长城证券撰写时间： 2013-12-23

　　行业调整期内，公司以坚守基地市场、加大费用投入扶持经销商为主要策略。受益于安徽市场竞争异常激烈，阻挡了外来酒的入侵，然而中低端酒竞争加剧，费用投入高企，公司业绩仍存不确定性。预计公司2013-2015年EPS为0.68元、0.64元和0.66元，对应PE为15X、15X、15X，首次给予“中性”评级。

　　2013年稳住基础市场为主：安徽市场竞争激烈，外地酒入侵的难度较大，公司有能力守住基地市场。13年公司销量同比基本持平，高端酒影响较大，但公司的主力产品价格在100-200元，故影响有限。面对行业调整期，考虑到开发新市场需要投入大量费用，效果也未必很好，公司没有进行预期的省外市场扩张。开发一个新市场需要考虑产品基础、当地的消费习惯和层次。综合考虑了可行性因素后才会谨慎开发。新区域主要采用以点带面的模式，初期只针对单个市场开发，待形成一定规模之后，再形成集群效应。

　　费用投入加大：公司采用厂商一体化的经销模式，行业竞争加剧的情况，公司投入费用加大了对经销商的扶持。在出厂价方面，公司没有下调，但以帮助经销商做促销，或帮经销商承担一部分业务人员工资等方式支持。在2013年前三季度，销售费用率从去年的11%增加到23%，涨幅十分明显。我们预计随着高端酒价格下压，大众酒竞争压力会进一步加大，公司明年可能仍会投入大量费用巩固市场。

　　渠道优势：公司具备明显的渠道优势，利用厂商一体化模式进行渠道深耕。公司的经销商网络基本下沉到县级单位，对于新开发市场也多以县级市场为起点，不同品牌通过不同经销商销售，每个经销商基本都能覆盖到乡镇，少数需要通过分销商。

　　对2014年转折点看法：2014年可能是白酒行业的一个转折点。今年已有不少小企业出现亏损，明年白酒行业将出现更多并购项目。公司也有计划在合适时收购一些小酒企，由于大众酒有很强的地域性，这些小酒企的渠道和品牌对于进入省外市场极为重要。但从盈利角度看，行业的调整可能仍需2-3年。

　　风险提示：白酒行业景气度下行，大众酒竞争日趋激烈引发价格战等。