券商评级：调整一步到位 22股将成反弹领头羊

　　　　森马服饰:业绩拐点确立高分红持续

　　类别：公司研究 机构：中国国际金融有限公司 研究员：郭睿,郭海燕 日期：2014-03-17

　　业绩符合预期

　　森马服饰2013年实现营业收入72.94亿元,同比增长3.3%,净利润9.02亿元,同比增长18.6%,扣除非经常性损益后净利润同比增长23.1%,符合预期。公司拟每10股派发10元现金红利(含税),分红收益率达到3.5%。

　　童装保持快速发展,休闲调整完毕。得益于较强的品牌力以及童装行业的快速发展,巴拉巴收入同比增长19.9%;休闲业务受行业竞争加剧、清理过季库存以及关闭低效门店(整体净关228家,其中休闲净关391家)影响,收入同比下降4.0%,但已调整完毕,2014年将实现恢复性增长。

　　毛利率提升,费用控制有效。期内高毛利率的童装收入占比提升4.8个百分点至34.8%,同时随着过季库存清理逐步接近尾声,巴拉巴拉和森马业务毛利率分别同比提升2.0和0.9个百分点,拉动综合毛利率提升1.6个百分点。公司推进渠道调整、控制广告宣传费用效果显现,销售费用同比下降13.3%;受科研投入及人工成本增加影响,管理费用同比增长15.3%,整体期间费用率同比下降2个百分点。

　　存货和应收账款周转天数均呈改善趋势,分别同比下降7和4天。

　　发展趋势

　　订货会及近期销售数据向好。我们预计1季度收入同比增速在10%左右,1-2月收入同比增长高个位数。2014年秋季休闲服订货会同比增长10%。

　　巴拉巴拉受益"单独二胎"人口政策,有望获得新的增量市场。

　　盈利预测调整

　　维持现有盈利预测,2014-15年净利润分别同比增长21.4%和26.6%,对应每股收益1.63元和2.07元。

　　估值与建议

　　维持推荐评级。森马是国内休闲服和童装龙头,业绩拐点已经确立,未来均将受益于行业集中度加剧,获得快于平均水平的规模增长。分别给予休闲和童装业务2014年15和25倍目标市盈率,加上50亿元左右现金,合理市值应为260亿元,对应每股价格39.32元,具备38.6%的上涨空间。