权重开始发力反弹得以延续 20只股当积极介入

　　常山药业:制剂保持高增长,费用拖累业绩释放

　　常山药业 300255

　　研究机构：国金证券 分析师：燕智,李敬雷,黄挺 撰写日期：2014-04-02

　　业绩简评

　　常山药业2014年实现营业收入70,454.24万元,同比增长22.41%;营业利润13,225.38万元,同比增长24.65%;归属于母公司净利润11,518.29万元,同比增长16.24%,实现每股EPS0.61元。公司公告一季度净利润增长0%-10%,低于市场预期。

　　经营分析

　　制剂持续高增长。低分子肝素钙2013年实现收入42,809.21万元,同比增长47.81%,销量为1,289.09万支,较上年同期增长37.22%;在原料药销售方面,受国际市场供求关系和国内下游企业新版GMP认证的影响,普通肝素钠原料药业绩出现下滑,实现收入21,750.40万元,较上年同期下降14.77%,销量为8,968.44亿单位,较上年同期下降10.66%,公司积极调整销售策略,重点开发低分子肝素产品市场,依诺肝素钠原料药取得良好的成绩,实现收入2,187.11万元,较上年同期增长199.13%。

　　四季度收入及利润增速放缓,由于常州子公司收入合并抵消所致:前三季度,公司收入增长40%,净利润增长20%。四季度单季公司收入1.56亿元,同比下降15%;实现净利润4658万,增长13.6%。收入增速较慢是因为去年四季度常州子公司并表基数较高,且今年常州子公司对母公司肝素原料药实现内部供应,需要合并抵消。

　　管理费用大幅增加,利息收入大幅减少,拖累业绩释放:公司全年综合毛利率为66%,提升6.66个百分点,由于高毛利低钙制剂增长较快,依诺肝素原料药增速较快,拉高整体毛利率;销售费用增38%,与低钙的销售增长保持同步;管理费用增长56%,主要由于首年约1200万股权激励费用计提的影响;财务费用增加1044万,主要由于募投资金投入使用,利息收入减少。利息收入和股权激励费用两项共影响利润增速接近20pp。

　　在研项目贮备较多:(1)达肝素注射液处于技术审评状态,预计二季度会获批,有望取得首仿的资格,对未来整个低分子肝素的竞争格局的维护意义重大。(2)西地那非:待常山药业生产车间建好即可进行技术转让同时申请生产批件。(3)中分子和小分子透明质酸钠:完成临床试验,即将申报。(4)进口创新药艾苯那肽已获得临床批件。

　　一季报预告低于预期:公司一季报业绩预告增速0-10%,低于我们此前预期。我们预计,一季报低分子肝素钙增速在15%左右,增速明显放缓;公司新的办公大楼和研发大楼的转固,新增折旧接近300万;一季度由于厂房搬迁,依诺肝素出货量较少(同比下降50%);普通肝素原料药价格下跌。多种不利因素共同作用下使公司一季度业绩低于预期。预期二季度原料药车间达产后,全年依诺肝素原料药实现高增长;低分子肝素钙增速在下半年有望提升。

　　投资建议:我们认为公司从二季度开始业绩有望好转,依诺肝素原料药生产能力提升;达肝素、西地那非等产品年内取得进展;血透服务新业务有望二季度落地。我们下调盈利预测,预计公司2014-2015年EPS为0.80元、1.05元,对应当前估值分别为28倍,21倍,建议“增持”。