杭州都市经济圈改革试点获批设立 本地股望受益

　　滨江集团：2013年业绩回顾 审慎推荐评级

　　2014-04-03 类别：公司研究 机构：中金公司 研究员：宁静鞭

　　[摘要]

　　2013年业绩每股1.04元，同比仅增长11.4%滨江集团今日公布2013年年报，期内实现收入103.8亿元，同比增长61.9%；实现净利润14.1亿元，同比增长11.4%，合每股1.04元，低于预期。公司预案每10股派现金股利1.1元(含税)。

　　销售增长有限：公司2013年共实现签约协议销售额136亿元，如果剔除代建项目合约销售额，实际签约销售额约125亿元，较2012年的110亿元增长有限；期末账面预收款达到168.3亿元，较期初下降3%。

　　毛利率偏低拖累业绩低于预期：期内公司实现房地产结算收入100亿元，同比增长63.6%，主要是城市之星(结算超40亿)、金色黎明一期(结算超26亿)和绍兴公司(约9亿)等项目贡献。但由于金色黎明一期税金前毛利率仅4.8%，绍兴公司税金前毛利率仅18.0%，拖累公司税金后综合毛利率仅20.7%，较去年下降11.9个百分点。

　　净负债率依然在高位，存在财务压力：期末净负债率83.3%，仍在相对高位；在手现金为20.3亿元，但一年内到期负债39亿元，财务压力仍在。

　　发展趋势2014年开始毛利率将显著恢复：公司2013年毛利率偏低主要受金色黎明项目拖累，该项目土地成本约1.1万元/平米，2012年全年均价在1.6万元/平米，但随着二三期销售，均价已经攀升至1.85~1.9万元/平米，后期项目结算毛利率将明显回升，同时随着凯旋门等项目竣工交付，我们预期公司未来两年毛利率将恢复到30%以上。

　　盈利预测调整我们维持公司盈利预测为每股1.46元，引入2015年盈利预测为每股1.71元。

　　估值与建议目前股价分别对应2014/15年市盈率5.0倍和4.2倍，较最新NAV折让35%，我们依然维持“审慎推荐”的投资评级，维持目标价8.38元/股。风险：宏观经济下行风险。