QFII连续三个季度增持9公司 重仓增持3股市值达71.4亿

　　青岛啤酒:抢份额，收入恢复到17％以上较高增速

　　青岛啤酒 600600 食品饮料行业

　　研究机构：齐鲁证券 分析师：王颖华 撰写日期：2014-04-30

　　公司一季度收入增长17.36％达74.08 亿，比去年全年9.73％的个位数收入增速上了一个台阶，其中，主品牌“青岛啤酒”销售117 万千升，同比增长11.7％，高于2012、2013 年8％和5％的个位数增长。符合我们前期报告中提到的对公司收入增速见底回升，利润增速有可能恢复到20％+的判断。我们认为，收入增速的回升主要来自于几个方面:1、新产能的建成，促使公司更积极的进行市场推广活动，加速产能落地；2、三得利的并表；3、对于区域市场的扁平化渠道调整显现出积极的效果。

　　公司一季度毛利率达40.27％，比去年同期的41.3％下滑了1 个百分点。在大麦、包装物成本稳中有降的背景下，公司毛利率的下滑，显示出副品牌增速高于主品牌，公司争份额的战略方向坚定而且清晰，曾经主品牌在中高端定位和市场份额之间的战略摇摆不复存在。

　　公司一季度销售费用15.74 亿，同比增长32.6％，净利润增长20.02％达5.86 亿，扣非净利润增长8.35％达4.85 亿。市场投入的加码，使经营性利润的增速不及收入增速，符合我们行业判断中所提到的，三强之争重启将促进行业增速提升，但同时会带来费用方面的压力。

　　按照2013 年的经营数据，公司52％的销量来自于中高端的主品牌“青岛啤酒”，公司产品结构中中低端主流酒量偏少，仍需积极拓展，以便控制更多的市场份额为中高档酒的发展培养客户、渠道和市躇矗

　　同时，公司需要更多的投入于主品牌，以实现主品牌的拔高和强化，也需要更积极的整合副品牌，通过清晰定位、聚焦资源，实现中低端主流酒扩张中的合力和冲击力。从报表来看，收入增长意味着份额扩张，周转效率的稳定意味着扩张过程中竞争力的保持和提升，因此，我们认为目前阶段，青啤应该核心看其销量、收入增长和周转效率的提升，不必太强调利润的增长，只要青啤能在份额和竞争力上不输于华润雪花和百威英博，行业盈利长期向三强的集中都将使青啤大有斩获。

　　但我们也并不认为公司的费用投入会大幅压低利润水平，因为1、公司的费用预算约束；2、公司正在主要区域推进由“大客户制”向扁平化“密集分销”的渠道改革，这一层级的压缩将有效的缩减寻租空间，增强公司对费用投放的控制力度和效果，这将对费用的集约产生正面的效果。

　　我们相信，一季度业绩是全年业绩恢复较高增长的预演，维持公司“买入”评级。我们预计，2014-2016年的EPS 为1.68、1.99、2.39，盈利增速15.0％，18.4％，20％，我们按照2015 年的EPS，给予龙头消费品公司26 倍PE 估值，给予公司目标价51.74 元。

　　同时，我们也期待，国企改革的推进激发青岛啤酒转型步伐的加速和企业治理结构、激励机制的更加优化。

　　竞争对手的战略失误，也可能给青啤带来额外的市锄会。

　　风险提示:1、天气、宏观经济、和消费政策风险；2、新管理团队的思路和转型进度。