估值低＋业绩稳 银行股“吸金”料持续(附股)

　　农业银行:业绩增长稳定，不良生成好于同业，拨备充足，维持“买入”

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：陆怡雯 日期：2014-11-03

　　2014 年前3 季度，公司实现归属于股东净利润1524 亿元，同比增长10.5%，低于我们预期的12.5%。主要是由于手续费收入增速低预期。公司实现并表后每股收益0.47 元，每股净资产2.95 元，年化ROAA1.33%，年化ROAE22.6%，环比分别下降3bps、1.21%。

　　规模扩张、息差提升和成本收入比改善是贡献净利润增长的主要因素。

　　规模扩张贡献利润增长8.1%，是利润增长的最主要贡献因素。前3 季度，生息资产同比增长9.7%，其中，贷款同比增12.5%，环比增2%，个人贷款环比增2.86%，高于公司贷款1.2%的增速。同业监管压力下，银行压缩同业非标资产，买入返售金融资产环比下降24.6%，同时拆出资金环比下降34.2%，使得同业资产环比减少16.8%。证券投资环比增4.3%。受到非标资产持续压缩以及存款偏离度考核的影响，3 季度计息负债环比下降0.9%。其中，存款环比下降1.3%，同业负债环比下降1.1%。

　　息差同比改善，贡献利率增长4.8%。据测算，3 季度净息差 2.79%，环比2 季度保持稳定，前3 季度净息差2.85%，同比上升14bps，主要是由于今年以来存放同业收益率的大幅提升。单季度生息资产收益率上升9bps，而负债端收益率亦上升11bps，同时规模增长趋于放缓。

　　手续费净收入增长乏力，贡献利润负增长0.5%。手续费收入增速由上半年的小幅同比增长0.5%，放缓至前3 季度下降2%。预计主要由于风险和监管等压力下，非标带动的顾问和咨询业务等业务手续费收入下降较多。

　　不良风险可控，拨备力度加大，贡献利润负增长6.1%。不良率环比上升5bps 至1.29%。估算前3 季度不良贷款生成率0.48%，高于去年全年0.19%的水平，但相较同业，处于较低水平，不良整体可控。年化信贷成本同比上升18bps 至0.82%。拨备覆盖率环比下降11.3%至 336%，拨贷比上升1bps 至4.32%，拨备充足。

　　成本收入比同比下降1.8 个百分点至31.6%，贡献利润增长3.8%。

　　依靠内生利润增长补充资本。农行从半年报开始采用权重法和资本计量高级法并行披露。按照资本计量高级方法，9 月末核心一级 、一级和资充足率 环比6 月末分别提升25bps/25bp/49bps 至8.9%/8.9%/12.38%.

　　业绩增长稳健，不良生成率低于同业，风险总体可控。考虑到拨备充足，估值处于行业较低水平，维持“买入”评级。下调14 年手续费净收入增速，下调14 年盈利预测2.2%，维持15 年盈利预测，调整后，14/15 年利润增速为9.5%/10.6%，对应PE 为4.5X/4.1X，PB0.84 X/0.74X。
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