PPP项目总量或超万亿 6股分享盛宴

　　苏交科：Q1业绩快速增长，PPP前端优势逐步显现

　　一季度业绩维持快速增长。公司2015 年一季度收入3.76 亿元，同比增长42.22%；归属于上市公司股东的净利润4163 万元，同比增长36.05%，EPS 0.08 元，符合预期。2014 年收购的厦门市政院与淮交院并表贡献对业绩快速增长起到重要作用。

　　毛利率显着提升，财务费用增长较快。2015 年公司一季度毛利率为30.56%，同比提升2.42 个pct，主要得益于公司异地扩张进入成熟期、异地项目规模效应显现。三项费用率18.26%，同比增加2.7 个pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.49/+0.37/+1.84 个pct。财务费用增长较快主要因募集资金、燕宁BT 业务及部分合同结算的利息减少所致。净利率下降0.5 个pct，为11.08%。经营性现金流净额为-1.42 亿元，主要由于季节性因素。

　　设计业务占据PPP 项目承接优势地位，未来开拓交通和环保PPP 市场空间广阔。PPP 模式推广趋势下，设计业务在产业链上的价值得到极大释放。公司和中国电建合作的高速公路项目使得设计公司利用设计前端优势承接PPP 项目逻辑得到验证。公司未来复制模式开拓交通和环保PPP 有望带来大量设计订单，并从介绍、撮合中获取相应的核心利益。

　　定增锁三年方案已获证监会通过，后续市值动力将不断转强。近期公司定增方案获证监会审核通过，控股股东及核心员工大比例认购定增并锁定三年，彰显对公司未来业绩的超强信心，后续公司市值动力还将显着增强。

　　投资建议：我们认为PPP 模式推广趋势下设计业务由原来被融资平台限制在单纯赚取设计毛利环节延伸至项目营销、撮合环节(并享受与投资人的各种合作收益)，设计业务在产业链上的价值得到重估。维持目标价35 元(对应2016 年40 倍PE)，“买入-A”评级。

　　风险提示：PPP 业务推进不达预期风险， 应收账款风险。(安信证券)

　　龙元建设：积极探索PPP类业务

　　业绩描述

　　公司营业收入同比增长 5.89%，归属上市公司股东净利润同比增长 9.1%。经营活动现金流净额由正转负，同比大幅下降 341.18%。总资产同比增长 18.4%，归属上市公司股东净资产增长 6.44%。基本每股收益增长 13.04%，达到每股 0.26 元。

　　业绩点评

　　财务结构总体稳健，负债比例攀升但偿债风险可控；应收款项激增但现金流充裕，无短期流动性风险；销售费用激增，但在合理区间

　　财报显示，公司连续 5 年总负债持续攀升 ，由 2010年的 72.82 亿元升至 174.92 亿元，负债占资产的比例也由74%持续上升到 84%，平均每年上升 2 个百分点。分析发现，短期流动负债持续上升是主因。为评估风险，我们测算了流动比率，数据显示公司流动比率连续 5 年均大于1(保持在 1.2 左右)，短期偿债风险可控。不仅如此，利息保障倍数连续 5 年均在 3 倍以上(2014 年该倍数为 4.17)，反映出公司超强的长期偿债能力。因此尽管负债比例攀升，但短期和长期偿债务风险。

　　财报显示，连续 5 年应收款项(应收账款+营收票据)保持 13.77%的复合增长 ， 2014 年同比增速高达 29.3%，增速较快。我们测算了应收款项在营业收入中的比重，发现2014 年该比重高达 33%，为 5 年来最高，反映出赊销额的持续增长。为评估赊销对现金流的影响，我们对现金流状况进行评估。数据显示，由于筹资能力强劲，公司期末现金及现金等价物余额连续 3 年保持持续正增长，由 2012年的 8.32 亿元增长到 2014 年的 10.83 亿元，总体现金流充裕。我们分析，即使公司继续加大赊销比例，现有现金流仍然能够满足公司正常生产经营，应收款项未对现金流构成较大影响。

　　由于招投标费用激增，当年销售费用同比大增104.71%。但从连续 5 年“销售费用/营业收入” 分析，当年该比例仅为 14%，处于 20%的合理区间之内。

　　在手定单充裕为营收持续增长奠定基础；逐步推进业务多元化发展

　　财报显示，公司当年新增定单295.26亿元， 主要为建筑施工项目。 其中，住宅项目占比较高，其次为商业和厂房项目，还包括一些市政、教育等项目。定单来源主要为民营企业投资开发项目，主要分布在长三角、珠三角、环渤海等经济发达区域。 新增定单是当年营业收入的1.82倍。在手定单充裕为后续营收持续增长奠定基础。

　　分析认为，由于公司战略定位为“立足上海、拓展周边、 面向全国” ，结合公司在已有市场积累的社会资源，预期公司未来将继续拓展长三角、珠三角和环渤海的项目，特别是在京津冀一体化的逐步推动下，公司未来新增订单有望优先拓展该区域市场；从业务转型上，由于公司具备房屋建筑工程总承包特级资质，而EPC业务将成为未来建筑施工行业发展总体趋势，公司将逐步实现由施工承包商转变为EPC总承包商。不仅如此，出于规避主营业务过度集中的行业风险， 公司在主营业务向EPC转变的同时，积极发展其它施工细分领域，如钢结构、建筑装饰等。由于同时具备建筑装修装专业承包一级资质、园林古建筑工程专业承包一级资质等其它建筑资质，预计公司未来将有收购行为来拓展新业务。

　　成立投资公司， 积极探索PPP业务

　　公司年内投资成立了龙元明城投资管理(上海)有限公司，目前正积极与政府等机构接触，探索PPP业务。 公司2015年PPP业务目标为80亿元。分析认为， 公司现金流充裕为该类业务的拓展奠定了基础，预计公司仍将优先从上海地区拓展该类业务，进而向周边地区辐射，且以市政工程为主。

　　风险提示

　　( 1) 应收账款持续积累带来的回款风险； (2)建筑人工成本不断上升对公司盈利构成影响。(首创证券)