中国水电“走出去”步伐加快 6股借势腾飞

　　文山电力：新电改有望为公司打开发展空间

　　类别：公司 研究机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：王威，车玺，肖扬 日期：2015-04-22

　　事件：

　　4月16日，我们对文山电力进行调研，就公司日常运营情况及未来新电改推行可能给公司带来的变化进行交流，形成如下观点。

　　评论：

　　文山州电网结构复杂，我们认为公司配电业务成分更重。新电改逐步推行后，未来直面电力用户的配售电企业将被推向市场。文山州电网结构相对复杂，公司负责110千伏及以下电压等级电网的规划、建设和运营，相对省网电压等级更接近于配电侧。尽管公司售电业务中趸售电部分含有输电属性，但因占比相对较低(据年报披露数据计算，近7年均值为31.36%)，我们认为公司业务结构更倾向于配电，未来大概率走向市场化运营。国家发改委部署扩大输配电价改革试点范围，云南省纳入其中，截至调研日(4月16日)，云南省发改委的落实方案尚未出台，公司运营模式会否变化尚存不确定。

　　现行业务模式下，公司度电盈利空间受到一定程度影响。文山州现有10万千瓦风电和35万千瓦水电按现行政策由上一级电网调度。公司直接调度的电站所发电量不能满足网内电力需求，根据公司年报披露的数据，2008-2014年公司年平均向省网采购电量约16亿千瓦时。由于向省网购电成本相对较高，一定程度上影响公司度电盈利空间。我们认为，公司平均售电价格下降的原因不完全是大工业用电占比下降，因直供外富余电量以相对较低价格上省网，因此降低了公司全口径的平均销售电价。

　　异地扩张还看增量，存量整合期待大股东支持。增量部分中，值得关注的是广西百色工业园区，该工业园区以铝工业和以铝相关产业为主导，目前园区规划稿已送审，供电方案尚不确定。当前，公司已向百色供电局趸售电量，能否获得百色工业园区的售电市场，还看供电方案最终结果。2014年8月，云南电网与文山州政府签订《促进文山州工业发展加快电网建设战略合作框架协议》，其中提到“积极理顺文山州电力体制，加快马关、麻栗坡、广南三县整合”，云南省网将先期主导三县电网资产的整合工作。

　　结论：不考虑新电改推行后对公司经营及业绩的影响，维持公司2015-2017年盈利预测，EPS分别为0.24、0.27、0.29元，维持目标价13.34元和“增持”评级。

　　川投能源公司动态点评：雅砻江公司发力，水电业务再创佳绩

　　类别：公司 研究机构：长城证券有限责任公司 研究员：杨洁 日期：2015-04-28

　　投资建议

　　川投能源发布2014年年报。报告期内，公司实现营业收入11.03亿元，同比下降4.0%，实现归属于母公司净利润34.8亿元，同比增加154.5%，EPS为1.66元。

　　公司参股雅砻江公司贡献85%以上的业绩，水电业务再创佳绩。

　　投资要点

　　业绩1.66元，高于预期：公司实现营业收入11.03亿元，同比下降4.0%，实现归属于母公司净利润34.8亿元，同比增加154.5%，EPS为1.66元，主要是归因于雅砻江水电锦屏一级、锦屏二级电站14台60万千瓦机组全面投产发电，雅砻江公司总装机达1410万千瓦，全年实现发电量598.17亿千瓦时，公司投资收益33.53亿元。国电大渡河全年完成发电量246.80亿千瓦时，与2013年相比基本持平(但总装机容量比上年增加29万千瓦)，实现利润总额15.85亿元亿元，同比上年下降7.5%。

　　进入丰水期，水电业务再创佳绩：随着雅砻江公司的中下游电站的投产运行，投资收益大幅度增加，公司总装机容量达到2125万千瓦，权益装机达到810万千瓦，实现了经营业绩翻番，利润再创历史新高。川投能源持股48%的雅砻江公司流域开发和水电建设进入丰收期，2014年共6台60万千瓦机组先后投产发电，提前实现了锦屏一、二级水电站全面投产发电目标，发售电力、利润总额创历史新高，形成了新的利润增长点。公司水电主业效益大幅提升，贡献突出。

　　沪港通和电力改革有望提升公司估值：公司主要资产为大型水电，由于水电成本构成中主要为非现金支出的折旧，故现金流稳定，符合港股投资者偏好，在沪港通的推动下，水电估值有望继续提升。电力体制改革提到首先是发电端(上网电价)有望率先引入市场化机制，低价者将显著受益，川投能源作为低价水电的代表，也将明显收益。

　　投资建议：鉴于公司业绩超出预期，公司主要利润来源的雅砻江流域来水逐渐好转，以及沪港通和电改有望提升公司整体估值，我们给予15-16年EPS为1.70,1.75。对应当前股价pe为15.4倍，15.0倍，给予推荐的投资评级。

　　风险提示：雅砻江大渡河流域来水不稳定，电价下调引起公司盈利减少。(来源：中国证券网)