军工板块掀涨停热浪(附股)

　　四创电子：15年继续做大规模，兼顾经营质量

　　投资要点：

　　公司 14 年业绩增长略低于预期，但经营质量明显改善。公司14 年归属母公司净利润8016 万元，低于我们之前9240 万的预期，究其原因我们认为有两点：首先，公司本期资产减值损失3025 万，同比大幅上升241%，高于我们之前1086 万的预期，减值损失的增长主要是存货跌价准备计提较多；其次，公司综合毛利率水平与往年相比有所下滑，这主要归因于公司贸易收入的低毛利特征和雷达产品毛利率因市场竞争加剧而逐年减少。但是我们也看到公司本期营运能力有明显改善，净经营活动现金流4394 万，同比大幅增加，存货和应收账款周转率提高约29%，营业周期同比减少1/3.

　　公司 15 年谋求“双转变”，深耕传统市场。15 年，公司将实现“雷达电子从设备供应商向系统供应商的转变”和“安全电子从系统集成商向运营服务商的转变”。我们认为，前者是公司在当前军民融合深入发展，民参军热潮涌现时代背景下谋求的战略转型，通过借助集团资源优势，做大新增市场收入规模；而后者则是公司深耕安全电子市场的必由之路。赛迪顾问预测，到2020 年，安全电子产业市场规模达6000 亿元，其中产品、系统开发与集成和运营服务占比分别为33%、42%和25%。安全电子运营商的转变有助于平抑市场波动，提升业务毛利率。

　　资产注入预期犹在，外延式扩张预期渐强。14 年，38 所实现收入和利润(扣除公司的贡献)分别约为公司的3 倍和6 倍，未来资产注入空间大。随着研究所改制预期的提升，38 所资产的高ROE 特征将显着提升公司估值。单就当前时点来看，我们认为公司的外延式发展预期似乎更强，单纯靠内生增长的模式不利于公司迅速做大。我们预计公司未来两年或倾向于通过外延式并购的途径来完善产业链布局，进而提升公司规模。

　　盈利预测与估值。预计公司2015、2016 和2017 年，EPS 分别为0.82 元、1.10 元和1.39 元，考虑到公司较强的外延式扩张预期，上调公司15 年目标价至80 元，维持“买入”评级。

　　风险因素：空管和安防市场开拓速度放缓，采购或结算时间的不确定性。(中航证券)

　　航天通信：收入维持高速增长 费用率降低

　　航天通信是一家综合性企业， 主要业务包括军品制造、通信服务、纺织品制造、商品流通和物业管理。控股股东为中国航天科工集团公司。

　　2011年，公司实际业绩指标大幅优于预算指标，完成营业收入79.12亿元，超过预算指标31.86%；成本费用占营业收入比例为99.17%，比预算指标下降0.33%；经济增加值(EVA)8129 万元，超过预算指标103.22%。 业绩增长明显超预算的主要原因是作为公司重要组成部分的纺织企业成功改制和公司对羊毛市场的大力拓展。

　　2011年，公司营业收入增长57.52%，主要是因为公司业务中占收入比重较高的纺织制造和商品流通分别增长了184.16%和49.01%。营业利润增长203.31%，明显高于营业收入增速， 是因为公司公司深化精细化管理，降本增效取得了显著成绩，三项费用率由2010年的7.99%降到2011年的6.09%。 归属于上市公司股东的净利润同比增长29.89%，大幅低于营业利润增速，是因为绝对数额较大的公司营业外净收入同比增速仅11.92%，从而拉低了公司净利增速。

　　公司军品业务主要是军用通讯产品、 通讯系统的研制和生产，2011年公司实现了从通信整机研制向通信整体系统研制的飞跃， 竞争力得到提升。 军品业务2011年收入为7.03亿， 同比增长11.44%， 毛利率为28.98%，其以8.84%的收入占比贡献了36.28%的毛利。

　　通信服务方面，公司2011年加强了成本管理，使得毛利率上升0.94个百分点达到3.95%，虽然收入额下降1.83%为8.51亿，但是毛利额却增长了28.92%达到3,364 万。

　　纺织品业务方面，2011年纺织企业得到成功改制从而提升了企业的盈利能力， 同时公司加强了羊毛产业链打造并进一步拓展了羊毛市场领域， 使得收入规模上涨184.16%达到25.21亿。 纺织品业务毛利率为7.19%，接近公司整体毛利率水平，2011年以31.68%的收入占比贡献了32.25%的毛利。

　　公司商品流通业务2011年继续保持了高速增长，增速为49.01%，但毛利率较低，仅为2.70%。

　　2011年，公司初步形成了通信装备、通信服务和羊毛三大产业链。2012年，公司的经营计划是，销售收入达到82 亿元，成本费用率不超过99.2%。

　　综合来看，公司盈利能力偏弱，经营性利润偏低，但是公司大部分业务均保持了较高的收入增速。 未来随着公司技术实力和管理水平的提升， 利润率有望得到改善。我们预计公司2012、2013年的EPS分别为0.54元、0.64元，同比增速分别为17.05%、18.12%。考虑到公司潜在的资产整合预期和未来的业绩增速前景， 我们认为给予公司2012年20倍PE是较为合理的，从而公司的合理估值约为10.8元。相对目前的市场价格公司股票大约有25.73%的上涨空间，我们给予其增持评级。(华金证券)