四川推进全面创新改革试验 川股投资关注两大主线

　　沱牌舍得:二季度业绩筑底，挂牌花落民资天洋

　　核心观点:

　　1.事件。

　　近日公司公告接到射洪县国资局通知，西南联合产权交易所已于2015年8月19日上午组织符合条件的意向受让方按照网络竞价方式进行了公开竞价，最终确定天洋控股集团有限公司作为沱牌舍得集团国有股权转让及增资扩股的受让方。同时公司公布2015年半年报。

　　2.我们的分析与判断。

　　(一)转让价格23.51元/股，天洋最终获70%股份。

　　据媒体报道，参与此次报价的共有三家企业，起始价每股12.50元，最终公司以23.51/股的最高价成交，转让了现有的38.78%的股份同时参与增资扩股，天洋控股拟以38.22亿元的代价获得沱牌舍得集团70%的股权，间接持有上市公司20.9%的股权。我们认为，考虑到公司停牌前被收购的预期较高以及当时尚处积极的市撤境，受让方成交价相对公司市值是有溢价的，这体现了天洋控股对白酒行业强烈的信心。

　　据我们了解天洋企业已有19年的发展历史，拥有文化产业、科技产业、互联网金融、产业地产四大主营业务，至今已发展成为员工逾三千人、全国性扩张、规模化投资的集团公司。公司旗下还拥有香港上市公司——天洋国际控股(00593.HK)。我们注意到，天洋国际控股也是公司2014年3月在香港借壳上市公司，公司向资本市场运作的频率有所增加。

　　(二)二季度基本面继续筑底。

　　2015年上半年公司共录得营收6.27亿元(YOY-14.21%)；利润总额为1967.43万元，较去年同比增长19.32%。但归母净利润为674.58万元(YOY-35.57%)，这主要是因为上年同期所得税额较低(调减了以前年度超额税前列支的广告费)而今年恢复正常。毛利率相较去年同期提高了2.46pct 至51.65%，EPS 为0.02元/股。在三项费用方面，公司的销售费用率和管理费用率均有所下降，但这下降主要源自销售费用和研发费用投入的减少，财务费用的提升主要是源自办理银行融资业务的费用提升。而同比来看，业绩依然低于去年同期水平，继续筑底。二季度营收较去年同期下降18.31%，净利润下降2.36%，净利润同比降幅较一季度有所收窄。我们认为，随着三四季度中秋国庆的白酒黄金消费时段来临，公司改革成功落地，加之白酒行业的弱复苏已经确立，三四季度公司业绩有望好转。

　　(三)基酒存量持续提升。

　　用于衡量基酒储藏能力的自制半成品价值在2015年上半年已达到18.51亿元，较2012年上涨了30.8%，可见公司的基酒存量和价值继续提升。

　　(四)国退民进实现有望进一步提升市场热度。

　　随着以茅五为代表的一线高端白酒降价并定位个人消费品的调整逐步深入，导致无论是在产品品质还是价格上，都开始进入挤占竞争对手市场份额的阶段，调整的层层传导使得一系列三线白酒受到了强烈的冲击，分化也越来越严重。我们认为，以沱牌这种省内市场竞争激烈、基地市场不够稳固且品牌推广进程受阻的企业来说，强有力的深入改革，有望加快公司业绩拐点预期实现。特别需要强调的是，随着五粮液近期停牌、沱牌的复牌，国企改革预期加速有望再度激发板块大幅表现，我们继续看好全线白酒，目前仍具备相当大的上涨空间。

　　3.投资建议。

　　调整公司2015年EPS 为0.07元，给予“谨慎推荐”评级。。