国泰君安:关注啤酒格局可能发生的巨变 八股再续传奇

　　西王食品

　　西王食品高:四季度继续强化终端建设 全年高增长确立

　　西王食品 000639

　　研究机构：中泰证券 分析师：胡彦超 撰写日期：2015-10-14

　　投资要点

　　前三季度公司收入增速低于小包装油销量增速,主要在于散装油和胚芽粕业务收入下滑拖累。前三季度公司小包装食用油销量同比增长48%,而整体收入仅同比增长23%,整体收入增速偏低主要源于大宗油脂价格下跌以及饲料需求低迷导致公司散装油和玉米胚芽粕业务的收入同比出现下滑(两者占比近30%)——从分产品销量上看:前三季度公司小包装食用油销量10.5万吨,同比出现较大幅度的增长,散装油销量3.59万吨,相比去年同期出现下降,胚芽粕销量13.24万吨,相比去年变化不大。从分产品价格上看,前三季度小包装油吨价1.17万元(不含税),相比去年有6%的略微下降,散装玉米油价格与去年基本持平,胚芽粕价格受饲料行情低迷影响下降幅度较大,出现40%的下滑。

　　目前公司小包装油动销良好、库存情况合理,四季度继续强化终端建设,全年40%以上高增长确立。由于前期活动开展公司当前有一定库存,不过在合理范围内,库存总体不到1个月,动销情况良好。针对四季度销售,公司将分成两个阶段进行——上半段协助渠道商消化既有的库存,下半段进行针对年终的销售活动,工作重点继续在于对终端进行强化:(1)终端形象的建设,四季度前半段是做市场非常好的时间点,公司对新品的推广力度会强化,主要为8月份推出的橄榄油新品,三季度橄榄油还处于铺货期,四季度将进入推广期,进行试饮、买赠等推广活动,橄榄油是公司2015年最重要的新品,力争在四季度呈现比较好的终端销售;(2)终端数量的建设,四季度公司会继续下大力度进行网点的持续性开发,三季度重点在开发新网点,四季度重点在于稳住新网点,针对新网点开展活动,刺激其进一步进货。同时,公司针对《真心英雄》的传播会持续到年底,西王专场的系列宣传物料也将会在10月、11月陆续在终端投放,充分利用赵薇、徐峥等明星形象。总体上说,公司对于四季度完成全年的任务非常有信心,预计全年小包装销量达到14万吨,同比增长40%以上。

　　营销改善叠加品类扩张,公司进入新一轮高速增长期,随着30万吨玉米油产能全部转换为小包装,未来高增长可持续。同时公司战略路径清晰,高端油种品类扩张稳步推进,葵花籽油后橄榄油值得期待,未来还可能拓展芝麻油、亚麻籽油和茶籽油等高毛利小油种,打造健康食用油第一品牌,而长期看有望拓展至调味品、食盐甚至是健康食品。另外,9月22日公司发布员工持股计划,加上之前大股东全额参与定增,表明无论是公司内部还是集团上下对都西王未来发展充满信心。

　　目标价19.2元,对应2016年增发摊斌33倍PE,维持“买入”评级。公司是食品饮料中稀缺的高增长品种,之前由于行业划分问题市场认知一直不足,在市场偏好回落下有望获得青睐和充分认知。不考虑外延扩张,预计2015-2017年收入为24.5、31.5、37.5亿元,同比增长30.8%、28.9%、19.0%,预计2015-2017年EPS 为0.48、0.69、0.91元(增发摊斌0.40元、0.58元、0.78元),同比增长54.5%、42.8%、32.5%。给予目标价19.2元,对应2016年增发摊斌33倍PE,维持“买入”评级。

　　风险提示:食品安全问题、新品拓展不及预期