“存量”模式主导二季度股市

　　从我们近期与投资者的交流反馈来看，今年1-2月的宏观和中观数据低于预期，再叠加近期出现的信用风险、楼盘降价、人民币贬值等事件，使得市场情绪极度悲观，大家担心一季度GDP可能大幅下滑。但另一方面，投资者也开始憧憬在“底线思维”下，政策会很快出现明显放松。因此，就市场趋势来看，主流的预期是“先破后立”。但我们认为这一预期未必会兑现，今年上半年股市或将继续在“存量经济+存量资金”的模式中运行。

　　虽然大部分人都认为一季度经济增速必破7.5%，但是我们结合近期的中观数据跟踪，以及产业结构的变化趋势，对于今年上半年基本面的判断是“不悲不喜，存量经济”。我们预计，一季度的GDP增速可能仍将维持在7.5%的水平，二季度既看不到数据的大幅下行，也看不到强势的回升。这样在短期内也无法看到政策的明显放松。主要原因在于：

　　首先，工业增加值和GDP、就业的相关度已经下降。今年1-2月的工业增加值累计增速为8.6%，很多人据此推断一季度GDP会破7%。但是观察以下一组数据可以看出，2012年工业增加值的中枢水平约是10%，2013年工业增加值累计增速的中枢水平约是9.5%，因此去年工业增加值的中枢水平出现了下移。但是近两年GDP累计增速的波动却始终在7.5%和7.6%之间，城镇登记失业率也并没有上升，反而出现了下降，基本未受到工业增加值中枢下移的影响。

　　其次，另一个原因在于服务业在国民经济中的比重已明显提高。近几年中国第三产业在GDP中的占比一直在提升，并且在去年四季度首次超越了第二产业。而从以下数据可以看出，服务业的PMI数据一直高于制造业，且2月已经开始出现回升。如果服务业在今年一季度保持较高的景气度，那么国内的GDP增速很可能没有大家想的那么差，再加上服务业对就业的吸纳能力较强，就业指标也不会触及政策放松的“底线”。

　　因此，综合来看，我们对于今年上半年的宏观经济持“看平”的态度，到了今年下半年，一旦地产投资开始大幅下滑，宏观经济出现系统性风险的概率才会加大。

　　就市场应对策略来说，我们认为，今年上半年仍然是一个“存量经济+存量资金”的模式。一旦接下来经济数据仍然平稳，那么此前过于悲观的预期会向上修复，市场将会企稳回升，但存量资金的配置偏好将仍然是与转型相关或者业绩稳定的成长股，因此我们二季度主要推荐关注服务业板块，包括金融服务业中的券商，消费服务业中的传媒和医疗服务，生产服务业中的检验检测。