券商评级：抄底资金入场 23股将成反弹领头羊

　　　　维尔利:业绩显著增厚、综合环保平台更进一步

　　类别：公司研究 机构：长城证券有限责任公司 研究员：郑川江 日期：2014-03-11

　　根据维尔利现有合同,我们预计2014年EPS约0.63元,如果杭能环境按全年并表计算EPS有望达到0.7元以上,2015-2016年按照全年并表计算,EPS为0.91、1.12元,目前股价对应2014-2016年PE为31.5、24.2和19.7倍。我们维持前期报告观点,公司综合环保平台构筑进一步完成,未来成长性突出,维持“强烈推荐”的投资评级。

　　事件:维尔利公告2013年年报以及收购杭能环境100%股权。

　　年报业绩符合预期:2013年实现营业收入2.78亿元,同比下降21.5%,其中渗滤液工程业务收入2.1亿元,同比降低37%,成为营业收入下降的主要拖累,主要原因是因为2012年渗滤液新增订单比2011年同比大幅下降,按照公告统计,2011年中标合同4.6亿元,2012年只有1.8亿元;运营服务收入0.67亿元,同比增长191%,主要是常州渗滤液BOT项目负荷率提升以及广州兴丰项目投运;2013年全年毛利率为36.8%,同比下降3.4%,主要因为环保工程毛利率同比下滑9.7%;归属母公司净利润0.29亿元,同比下降57.5%,EPS为0.18元,符合预期, 2013年1-4季度单季度归母净利润为1034、387、693和774万元,同比增速分别为2.83%、-78.36%、-43.21%、-72.21%。

　　收购方案概括:维尔利拟收购杭能环境100%股权作价46,000.00 万元,增值率363.12%,收购PE为15.21倍,其中以现金方式支付自然人股东16,560 万元,以发行股份12,711,570股,价格23.16元/股,方式支付对价29,440 万元,同时拟向不超过10 名其他特定投资者发行股份募集配套资金总额不超过15,330.00 万元,发行不超过7,352,517 股, 发行股份价格不低于20.85元/股。

　　收购方案点评:

　　(1)显著增厚业绩:收购标的杭能环境成立于1992年6月,目前营业收入主要来自于规模化沼气工程总承包收入以及规模化沼气工程成套设备销售收入,实际控制人为蔡昌达父子,合计股权有73.8%。 2013年,杭能环境实现营业收入1亿元,同比增长84%,综合毛利率49%,归属母公司股东净利润0.3亿元,对应净利润率30.3%,大幅高于维尔利2013年毛利率36.8%,净利率10.24%。本次收购杭能环境承诺2014 年、2015 年和2016 年(以下简称“承诺年限”)三个会计年度经审计的净利润分别不低于3,989.13 万元、5,023.34 万元和5,989.78万元,对应PE分别为11.5倍、8.9倍和7.7倍。

　　(2)业务范围进一步扩大,沼气利用前景广阔:上市公司一直坚持以垃圾渗滤液处理为主,上市后向全产业链的污染控制和资源化利用解决方案提供商进行转变,特别是向园区废水处理、餐厨垃圾处理、混合垃圾综合处理、烟气净化、土壤生态修复等新业务领域拓展。本次收购完成后,公司进入沼气利用行业。 2010年我国沼气池年产量140亿立方米,预计到2015年有望达到233亿立方米。而根据我国各类产生沼气的资源测算,全国资源潜力具有年产近2,500亿立方米,约折合1,500亿立方米当量天然气。在激励政策及配套资金引导下,近年来我国沼气利用工程的建设规模呈现良好发展势头。根据《2014~2018年中国沼气产业投资分析及前景预测报告》,2003~2012年中央财政累计安排农村沼气建设资金315亿元,带动地方配套139亿元、农户自筹464亿元。

　　(3)杭能环境实力突出,在手订单丰富,与维尔利联姻有望实现“1+1>2”:按照世界银行和全球环境基金的统计口径,沼气工程从发电装机容量来分类,我国沼气发电工程大体可分为40-100KW、100-500KW、500KW-1MW 及1MW 以上。杭能环境建设的沼气工程集中在500KW-1MW 及1MW 以上。

　　杭能环境主持设计了250 多个沼气工程,承建了180 余项沼气工程,为250 多个沼气工程及节能环保工程提供了专用设备,主要技术和设备已经出口到日本、哈萨克斯坦、泰国、孟加拉国和台湾地区。

　　根据发改委能源研究所统计,联合国开发计划署和全球环境基金合作在中国开展的“加速中国可再生能源商业化能力建设项目”在沼气发电领域共实施了五项大中型示范工程项目杭能环境独立设计并建造完工4个。

　　本次收购完成后,维尔利与杭能环境在技术和业务开拓上有进一步发挥协同效应空间。维尔利从事垃圾渗滤液处理业务,主要采用“生化+膜分离”的处理工艺,在生化工艺中涉及垃圾渗滤液的厌氧发酵技术。双方在并购交易完成后,将在垃圾渗滤液生化处理工艺方面加强技术融合,共同优化垃圾渗滤液处理的技术方案。 杭能环境成为上市公司的全资子公司,上市公司可统筹资金的使用,一方面可以支持杭能环境的业务发展,增加BT、BOT模式的项目竞争能力,另一方面也可以提高上市公司的资金使用效率。

　　投资建议:根据维尔利现有合同,我们预计2014年EPS约0.63元,如果杭能环境按全年并表计算EPS有望达到0.7元以上,2015-2016年按照全年并表计算,EPS为0.91、1.12元,目前股价对应2014-2016年PE为31.5、24.2和19.7倍。我们维持前期报告观点,公司综合环保平台构筑进一步完成,未来成长性突出,维持“强烈推荐”的投资评级。

　　风险提示:订单低于预期。