券商评级：廉价筹码需握牢 25股欲迎翻倍空间

　　　　宜华木业:整合上游、内销转型提升估值

　　类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：胡昀昀 日期：2014-03-20

　　出口稳健增长

　　公司是中国最大的木质家具出口企业,并且是少有的以自有品牌出口,拥有较强议价和抗风险能力。我们认为14年公司出口业务将面临更好的经济环境:1)美国地产有望持续复苏,在1月严寒天气下仍上涨的房价或是今年春季房屋销售旺季区别于过去几年的重要积极特征。2)公司过去几年受汇兑损失的影响占利润总额接近10%(除2012年),但14年这一压力可能大幅缓解。

　　内销有望借助O2O弯道超车

　　家具行业高昂的渠道成本和需要体验的购买方式或使O2O成为最佳解决方案。在这一背景下,我们认为14年公司内销业务可能取得积极突破,一方面是得益于自营家居体验中心经过两年的培育逐步成熟,另一方面,公司将主动推进内销渠道变革,构建线上引流、线下体验的互动消费平台。我们认为公司目前对传统渠道介入不深,因此面临的线上线下利益冲突更小,更容易转型。

　　打通上游产业链,提升长期竞争力

　　公司积极向上游产业链进行延伸,强化对原材料的控制,13年在全球森林覆盖率最高的国家之一加蓬收购了32万公顷林地,是国内家具制造企业中拥有林木资源最为丰富的公司之一,这在木材价格不断攀升的背景下会有助于显著提升公司的长期竞争力。我们认为自供原材料的优势使得13年公司毛利率同比提升1.4个百分点,预计14/15年公司将持续扩大自供木材量,整体毛利率有望同比改善约1.4/1.0个百分点。

　　估值:首次覆盖给予“买入”评级,目标价7.46元

　　我们预计2013-15年EPS为0.35/0.38/0.48元,基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC=10%)得出目标价7.46元,对应2013-15年市盈率21/20/16倍。