火电龙头非经常性调结构 9大概念股价值解析

　　国投电力:细说雅砻江,挖掘公司价值

　　类别：公司研究 机构：招商证券股份有限公司 研究员：侯鹏,彭全刚,何崟 日期：2014-03-04

　　雅砻江公司是国投电力的核心资产,我们通过对雅砻江公司资源价值、竞争力以及盈利能力研究,认为雅砻江和国投电力市值严重低估,公司合理市值在474亿元,对应股价7.0元,我们看好公司的发展,维持 “强烈推荐-A”投资评级。

　　水电明珠,公司核心资产。5年来,雅砻江公司发电量占国投电力权益电量的比重平均约为25%,净利润比重平均在56%,支撑了公司的快速发展。目前,雅砻江梯级开发仅完成了1/3进程,下游电站尚在集中投产,中上游的开发也已经拉开了大幕,可以预见,雅砻江公司未来还扮演着更加重要的角色。

　　稀缺资源,价值突出;高速发展,黄金十年。雅砻江是我国十三大水电基地之一,雅砻江公司独家拥有整个流域开发权,在中国绝无仅有。我们测算,雅砻江流域仅开发权价值即达到120亿元。目前,雅砻江已进入黄金十年,2012~2015年,雅砻江公司装机规模由330万千瓦升为1470万千瓦,增长345%,实现跨越式增长。2019~2025年,中游大量项目进入投产期,装机规模快速增至2580万千瓦,增长75%,装机规模再上台阶。

　　竞争力强,盈利极佳。雅砻江下游各水电站,经济指标优越,具有电价高、造价低、调节性能好、送出有保障等竞争优势。我们测算,2013-2016年,雅砻江公司净利润分别达到31.7、42.8、53.6、55.2亿元,五年复合增长率达到61%,无论在主板,还是创业板,都是相当可观的增速。另外,下游各电站通过联合调度可增加发电量76亿千瓦时,增厚利润约15.8亿元,未来如果增值税改革可以推进,按照三峡电站模式,预计还将增加16亿元,盈利极佳。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级。我们预测公司13-16年EPS 分别为0.49、0.65、0.75、0.91元,公司正处于高速发展期,依靠高成长的水电资产,业绩将穿越经济周期波动,同时,今年是改革之年,电价改革、增值税改革以及国企改革的推进,都会对公司形成较大利好。我们看好公司发展,并测算公司合理市值约474亿元,对应股价7.0元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

　　风险提示:煤炭成本高于预期、装机扩容速度低于预期。