券商评级：调整一步到位 22股现强烈抄底信号

　　　　双塔食品:B2B和B2C“成长拐点”,隐性高壁垒提升预期

　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：董俊峰,李琰 日期：2014-04-21

　　核心观点:

　　B2B豌豆蛋白业务业绩拐点今年爆发,高成长性引爆高弹性空间

　　食品安全日益深入人心,全球豌豆蛋白产业化在十年前真正开始,目前为供小于求的格局。公司全球市场占有率在10%以上,未来有望追赶罗盖特Roquette和科索克拉Cosucra。预计今年随着产能升级扩大,公司业绩拐点引爆,毛利CAGR2012-15接近200%。若替代其他豆类蛋白的非转基因安全营养价值被挖掘,则B2B市场空间有望再度扩大;再若能推出下游新产品,则爆发广阔蓝海B2C业务市场空间。

　　B2C粉丝业务行业整合拐点显现,净利率长期上升空间打开

　　目前粉丝行业仍然属于零散型格局,现在粉丝行业CR4不到20%,行业最大的企业市场占有率不到5%。公司作为国内最大粉丝生产商,主持制定行业标准,有望利用资金、品牌和销售网络优势快速整合全行业。随着行业整合的逐步推进,我们预计毛利CAGR2012-15接近15%,长期上升空间打开。

　　强大的隐性进入壁垒远超市场普遍预期

　　(1)粉丝行业消化豌豆蛋白淀粉成本的特点,使公司毛利率领先国际同行一倍以上,未来国际产业转移有望,全球市场潜在空间打开;(2)公司自创或独占的工艺技术壁垒较难以复制;(3)进口豌豆完全利用,全产业链循环经济大幅提升盈利水平,如粉丝一次废水生产豌豆蛋白,二次废水生产沼气供招远市公交车使用,豆渣生产食用菌;未来如增强原材料资源控制能力,将建立起更为强大的全产业链壁垒。

　　大豆蛋白毛利空间刚性狭窄,为高毛利豌豆蛋白产能提供了消化空间,公司未来新建产能完全达产后也仅占大豆蛋白市场容量的1%。

　　行业估值的判断与评级说明

　　维持2013-2015年EPS分别为0.26/0.56/0.98元/股预计和“推荐”评级。作为甲午年牛股的双塔食品,估值未明显高于国际和国内同类公司,预计随着公司季度报表业绩的展现,市场有望赋予较高估值水平,充分体现其高成长性。