三桶油探路油改 概念股有望爆发

　　恒逸石化：文莱项目进展顺利 年报超预期来自财务费用下降

　　研究机构：中信证券撰写日期：2014.3.24

　　2013年净利润同比增长36.1%，EPS0.37元，超出我们预期。公司2013年实现营业收入307.5亿元，同比-5.9%；实现净利润4.26亿元，同比+36.1%；扣非后净利润3.65亿，同比+93.2%；实现EPS0.37元。综合毛利率从2012年的4.3%下降到2013年的2.5%。业绩同比大幅增长的主要原因是财务费用从2012年的6.5亿下降到-0.2亿。

　　文莱石化项目前期工作进展顺利，资金存在缺口。2013年，项目获得了国家发改委、商务部、文莱环境局的批复。2014年2月25日与文莱财政部下设的文莱战略发展资本基金签署了《合资协议》以及《股份认购协议》。

　　该项目为800万吨炼油，产品包括150万吨PX、50万吨纯苯、400万吨油品，计划建成时间2017年。已确定选用霍尼韦尔芳烃技术，为保证项目的安全运营和产品质量提供了技术保障。按照70%的股权比例、30%的自有资金比例计算，该项目约需要公司投资56亿元。目前公司货币资金14.4亿，考虑到负债率已经达到69%，项目资金存在一定缺口。

　　PTA行业2014年或将低位徘徊；公司扩大规模，降本增效。2013年，PTA和聚酯行业低迷，PTA与PX价差平均659元/吨(2012年933元/吨)；涤纶长丝与原料价差2113元/吨(2012年2357元/吨)。根据我们统计，预测2014年PTA行业产能增速21%、涤纶民用长丝产能增速13%，产能压力将继续存在。2013年5月底，海南PTA项目获得了国家环保部环评批复，新增产能210万吨，12月份，逸盛石化投资PTA节能技改扩产项目获得宁波市发展和改革委的核准。公司PTA产品非PX成本继续控制在700元/吨以内，扩大规模将使公司相比同行形成更明显的成本优势。

　　2013年财务费用大幅下降。2013年，公司财务费用较去年同比下降6.66亿元，下降比例达103.12%。主要原因为公司优化融资结构，减少票据贴现，增加美元借款，使利息支出大幅下降；同时本期人民币升值幅度同比加大使汇兑收益大幅增加。其中，2013年利息支出为3.6亿(2012年6.6亿)；汇兑收益3.5亿元(2012年为汇兑损失107万)。

　　风险提示。2014年PTA和聚酯行业继续下行的风险；文莱项目资金缺口导致进展缓慢的风险。

　　盈利预测及估值。预计2014年PTA行业或将维持低位，2015年存在周期性回升的可能性。公司强调降本增效，相比同行成本优势明显。文莱项目前期工作进展顺利，计划2017年投产，资金目前存在一定缺口。维持公司2014/15年业绩预测0.50/0.61元，当前股价对应PE为15/12倍，维持“增持”评级。