券商评级：调整已至尽头 21股逢低建仓待飙涨

　　　　金宇集团:招标疫苗收入增长提速,毛利率提升

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：赵金厚 日期：2014-04-25

　　投资要点:

　　投资评级与估值:14年牛口蹄疫三价疫苗广泛纳入招标推动招标收入显著增长,直销疫苗持续增长,悬浮培养趋于稳定毛利率提高,推动14年净利润高速增长,上调盈利预测,重申“增持”评级!预计14-16年实现净利润299.5/374.5/431.3元,同比增长19.4%/25.0%/15.2%,扣除13年投资收益后净利润同比增速为58.4%/25.0%/15.2%,实现EPS1.05/1.31/1.51元(原EPS 为0.87/1.09/1.27元),当前股价对应14年EPS 为25倍,给予30倍估值,目标价32元,上涨空间22%。

　　关键点假设:14-16年,假设牛口蹄疫三价疫苗销量为1.08/1.30/1.52亿头份、均价2元/头份,猪口蹄疫O 型双组份疫苗销量为4.2/4.3/4.4亿毫升、均价为0.44/0.45/0.45元/毫升,口蹄疫直销疫苗销量为0.6/0.8/1亿头份、均价6.2元/头份,综合毛利率为73.8%。

　　有别于大众的认识:(1)14年“春防”招标疫苗收入增长显著:14年全国强制免疫疫苗“春防”招标的重要变化是将牛口蹄疫O 型、亚洲I 型、A 型三价疫苗纳入招标的省份显著增多,依据中国政府采购网已公布的15个省份招标、中标公告,其中5个省份开展了对牛口蹄疫三价疫苗的招标,公司作为国内仅有2家生产企业之一,预计“春防”销量增长显著。牛口蹄疫三价疫苗均价2元/头份,高于二价疫苗0.9-1元/头份约100%-122%,对二价疫苗具有替代作用,假设公司牛口蹄疫疫苗销量稳定、三价苗销量占比主导,则牛口蹄疫疫苗收入或将接近翻倍增长。同时,其他招标疫苗均价同比增长5%-10%。预计14年招标疫苗实现销售收入约4.8亿元,同比增长约30%,一季度是招标重季,或将实现销售收入1.8-2亿元,同比增长50%-67%。(2)直销疫苗销量持续增长:公司口蹄疫直销疫苗质量领先,广受养殖企业用户认可,14年以来依然供不应求。假设14年销量同比增长50%,则预计14年实现销量6000万头份、销售收入3.7亿元,一季度或将实现销售收入0.9-1亿元,较去年同期约3000万元同比增长200%以上。(3)悬浮培养生产趋于稳定有助毛利率提升:公司悬浮培养规模化生产始于11年,3年来伴随工艺稳定、纯化损失率降低、生产效率提升,同时,毛利率较高产品收入占比上升,共同推动综合毛利率提升。13年公司毛利率为70.6%,较12年67.4%提高3.2个百分点,其中13Q4毛利率为89.3%。预计14年公司毛利率有望进一步提升。(4)产能扩张推动持续增长:13Q4新增的4。5000L 悬浮培养生产罐已于2月份投产,预计首批产品将于4月份上市,新增产能投产后公司抗原产能由约16亿微克增长至24亿微克,同比增长50%,将有效缓解目前各类口蹄疫疫苗产能压力。

　　股价表现催化剂:“春防”招标疫苗收入增长超预期、直销疫苗销量高速增长。

　　核心风险:猪价持续低迷致直销疫苗需求下降、牛口蹄疫三价招标疫苗销量低于预期。