券商评级：历史底雏形隐现 20股抢筹一触即发

　　金字火腿:电商渠道快速增长、低价原料采购加码

　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：焦凯,徐昊 日期：2014-05-22

　　关注1:公司战略--坚持发展高端肉类食品

　　肉类产品是一个大市场,公司定位还是在做高端肉制品:传统火腿稳步发展、巴玛火腿重点发展、特色肉制品也是重要发展。传统火腿公司已经是龙头,未来会去整合,可能2-3 年传统火腿行业整合。特色肉制品主要是香肠、腊肉、五香牛肉等,主要是因为在电商渠道中这些产品走量最大,并且相比火腿没有明显淡旺季。公司在上海收购一个工厂,未来会考虑把营销中心设置在上海。

　　关注2:巴玛火腿遭遇困难但仍然是重点产品

　　巴玛火腿是公司准备了12 年产品,推广也有3 年,去年下滑受三公消费影响,酒店渠道下降。巴玛火腿是世界上认可的食品,中国市场迟早会发展起来,并且巴玛火腿是可以走向大众。巴玛产品的推广还主要是推广文化,推广巴玛火腿美食文化,借助了一些红酒圈子、浙商圈子去推广,巴玛的运作思路从经营产品到经营用户转变。

　　关注3:传统火腿未来看点在行业整合

　　2004 年,全国火腿行业公司大约有100 家,2010 年火腿行业开始走下坡路,目前全国火腿生产公司也只有50-60 家,实际能开工生产的40 家左右。公司的火腿市场份额已经接近40%。预计2014 年、2015 年可能是火腿行业最差的阶段,未来行业内厂商数量可能会下降到10 家左右,2016 年后行业格局会发生重大转变。未来2-3 年将会是行业并购的好时机。 关注4:渠道转型中,电商渠道快速增长 三公消费对酒店渠道的销售影响显著,2013 年公司酒店渠道销售占比12%,2014 年一季度酒店渠道销售占比已经下降到4.85%。但酒店渠道公司还是会坚持做下去,今年会针对酒店渠道需求开发一些半成品。从大的方面看,火腿传统的消费多是礼品消费,现在要往家庭消费端引导,商超终端是最主要的渠道。公司还扩展了直供餐饮渠道,上海有一家米线连锁餐饮公司是公司客户,以前的订货量是70-80 公斤,现在订货量是400-500 公斤,虽然订货量还不是很大但餐饮渠道的价格比较贵,能达到150 元/公斤,餐饮直供渠道的盈利水平也不错。

　　电商渠道2011 年11 月开始运作,当时就2-3 个人的团队,2012 年才开始建团队,现在的团队有16 个人。公司的电商还是依托第三方来运作,通过第三方平台的收入占比在80%以上,主要是天猫、京东、1 号店等, 但B2C、B2B 和C2C 的模式都有,全网来看网上销售店已经有20 多个。

　　考虑现在移动电商增长很快,2012 年通过移动平台销售的占比8%,2013 年移动平台销售占比到20%。公司也会重点在移动电商布局,在天猫、京东等电商的移动平台推广。下一步要利用微信、微薄社会化媒体做营销。2012 年电商渠道销售额1000 万,2013 电商渠道销售额2000 万,2014 年前4 个月电商渠道销售额超过800 万,2014 年的销售目标还是翻倍。公司电商渠道的模式还是产品销售,2011 年开始电商渠道一直都是盈利的,盈利总额不高,扣除所有费用后,净利率水平在12%-15%。

　　关注:5:猪价低谷增加原料储备带来未来业绩增长弹性

　　目前公司库存火腿约110 万条,存货市值约2 个多亿。2014 年公司原先并没有计划大量储藏原材料,但一季度猪价下跌到历史低位,公司正在加大原料储备,全年计划采购原料腿110 万条,目前已经采购40 万条原料腿。2015 年猪价同比幅上升是大概率事件,传统火腿有10 个月的生产周期,低价原料带来的盈利增长将在2015 年体现。

　　公司冷链业务2013 年7 月开始运营,一期冷库储藏能力6 万吨,二期建设完成后会达到10 万吨。公司建设冷库的最初目的是为了公司自用,目前火腿产能并没有完全释放,冷库业务也对外经营。今年猪价便宜,冷库的储备冻肉功能也得到发挥。近期公司向双汇采购了两批猪肉合计2300 吨,有了冷库就可以做平滑成本的工作。

　　具体看冷藏业务分三块:1)交易;2)储存出租;3)自用。交易主要是招经营户入场,2014 年招商情况比2013 年好很多,库存也增长很多。对外纯储存业务对外知名度在逐步提高,2014 年量是2013 年的2-3 倍。目前冷库6 万吨的产能利用率达到75%,但定价相比上海冷藏库价格要低一些,要给市场一个逐步认识的过程。冷库现在已经取得国家猪肉收储库资格,还没有冻猪肉储备指标,国家收储冻猪肉会有一定财政贴息。近期冷库也取得了进口商品的备案库资格,将被海关指定为进口冷冻制品的存放库。

　　结论:

　　公司目前正在调整渠道结构,加大商超渠道和电商渠道扩展,冷库业务增长较快,盈利水平较低业绩贡献不充分。2014 年是猪价小年,公司适时加大了原料采购力度,2015 年将享受低价成本带来盈利弹性。我们预计公司2014 年-2016 年的营业收入分别为2.28 亿元、2.69 亿元和3.16 亿元,归属于上市公司股东净利润分别为2272 万元、3504 万元和4680 万元,假设定增2014 年内可以完成,全面摊薄后的每股收益分别为0.12 元、0.18 元和0.24 元,对应PE 分别为150X、97X、73X。考虑公司主业有望在2015 年出现业绩拐点,首次关注给予“推荐”评级。