券商评级：2000点回踩定底部 20股砸出黄金坑

　　置信电气:节能大趋势不变,公司成长逻辑不变

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：牛品,房青 日期：2014-05-09

　　一、节能:节能业务正在逐步落地,近期成功牵手高耗能企业

　　浙江、重庆等地区订单逐步落地。年初公司与浙电节能签订60亿元节能框架性协议(为期3年),订单正在逐步落地过程中,我们预计将陆续有订单正式签订;重庆已经落地几个订单,正在施工中。此外,公司也在积极与其他网省公司沟通,我们判断公司把浙江模式复制到其他地区存在可能。总体看,市政节能订单落地速度相对较快,但企业节能订单落地相对较慢。

　　节能业务又有新进展。2014.04.28公司母公司南瑞集团与中电建装备制造事业部签署战略协议,双方将在水利、电力系统一二次设备、节能等领域开展深入合作。这是公司首次与大型央企签订节能框架性协议。根据公开资料,国网电科院还拜访了河北钢铁、酒泉钢铁等高耗能企业,我们预计后续还会有类似的战略合作协议签署。

　　二、节能模式及融资问题:资金问题不将成为阻碍公司业务发展的障碍

　　公司节能业务主要集中在市政、建筑、余热余压等领域,与国网电科院下属节能公司界限清晰。公司开发了江西模式、重庆模式、浙江模式等多种模式,未来还将探索更多种模式。由于节能市场需求紧迫,公司备选节能项目超百亿,公司严格筛选优质项目,保证回款无风险,在业务模式上更倾向于选择江西模式(类BT模式)。

　　公司已经与银行、电网公司、融资租赁公司等建立了合作关系,资金问题不将成为阻碍公司业务发展的障碍。

　　三、碳资产管理公司:国网系统唯一一家碳资产管理公司

　　置信碳资产管理公司于2013年11月正式成立,是国家电网公司系统内唯一一家专业从事碳资产经营业务的公司,也是上海市第一家从事碳资产经营业务的公司。2014年4月30日,上海置信碳资产管理有限公司在上海环境能源交易所正式发布“置信碳指数”,是我国首个反映碳交易市场总体运行情况和碳价格走势的统计指数,是未来的指数化投资和指数衍生品开发的权威参考依据。

　　公司经营范围主要包括咨询、开发、交易、投资和培训五大类业务。其中,咨询类业务涵盖了企业碳盘查、企业社会责任报告、企业低碳规划、低碳课题研究等领域;开发类业务则涵盖了CDM(清洁发展机制)及CCER(碳配额和项目减排量)项目开发、方法学开发;交易类业务则直接参与国内国际碳交易以及提供碳交易经纪服务;投资类业务以合同能源管理项目(EMC)投融资服务、碳金融服务为主。

　　公司聘请了上海能源所副所长作为公司碳资产管理公司总经理。与节能业务不同,碳资产管理在海外是模式相对成熟的业务。目前,我国七大碳交易市场已经试运行一段时间,公司碳资产管理公司已同政府相关部门、各地碳资产交易所、科研单位等建立了良好的合作关系,我们预计随着国内碳减排交易的启动,公司2015年碳资产管理业务就有盈利的可能。

　　碳资产管理与公司的节能业务相辅相成,我们判断公司节能发展路径如下:

　　(1)为企业安装能耗在线检测平台:用最客观的数据判断企业的节能潜力、反映节能效果。与没有在线监测平台的公司相比,公司数据更为可观、可信。

　　(2)为企业做节能工程:获取节能业务利润的同时,打开了工业企业对于节能变压器等产品的需求。据中电联统计数据,工业企业代改造变压器是电网的3倍(见表1)。目前,公司客户为电网公司,节能业务带动公司变压器等产品销售到工业企业。

　　(3)撮合碳交易:经过前期的布局,公司拥有最权威的在线监测数据、庞大的客户群,有条件成为国内规模最大的碳交易公司。同时,碳资产管理公司也可以给公司节能业务反向提供客户资源,助推公司节能业务发展。

　　四、混合所有制及股权激励:国网系统内混合所有制典范

　　目前公司的股权结构如下:国网电科院25.43%、上海置信集团有限公司16.70%、上海置信电气工程安装有限公司7.80%,是典型的混合所有制企业。

　　公司将在治理结构方面积极探索,将国有企业的资源优势与民营企业的高效灵活相结合,促进公司业务开展。股权激励是一种有效的激励方式,公司也在积极准备前期工作,若政策允许,可以充分利用。

　　五、电网审计影响:例行审计,影响不大

　　国家电网表示,近期,按照国家审计署2014年度经济责任审计计划安排,国家电网公司正在积极配合开展相关经济责任审计工作。本次经济责任审计是制度安排的一次例行审计。有关本次经济责任审计的情况,以国家审计署对外公布的审计报告为准。审计署2014年计划安排14家中央企业开展经济责任审计,其中包括7家能源类企业。

　　近期,公司股价受审计风暴影响有所下跌,我们认为市场过于悲观解读此消息,公司的节能业务与电网投资影响并不大,公司节能业务的基础在于:各级政府、国有企业都承担了碳减排任务,公司有机会与网省公司、地方政府、大型央企合作节能项目。只要节能大趋势不变,公司长期成长逻辑不变化。

　　六、盈利预测与投资建议。

　　盈利假设:(1)变压器:预计2014年配电变招标同比增长50%以上,预计2014-2015年公司配电变压器业务增长40%、15%。(2)节能:我们预计2014-2015年节能业务规模达到10亿元、35亿元,净利润率分别为10%、9%。

　　预计2014-2016年归属于公司净利润增速分别为76.20%、52.29%、50.40%,EPS达到0.72元、1.10元、1.65元。2014年节能业务释放业绩,公司业绩、估值双升。考虑到公司未来三年净利润复合增长率超过50%,给予公司2014年30-35倍市盈率,合理估值为21.60-25.20元,维持“买入”的投资评级。

　　主要不确定因素。(1)配电网投资低于预期的风险;(2)节能服务业务进展速度低于预期的风险。