能源局决意放行交流特高压 8股尽享盛宴

　　　　思源电气:销售模式转型拖累业绩,二季度将有所好转

　　思源电气 002028

　　研究机构：中金公司 分析师：张晓莹,朱亚锋 撰写日期：2014-04-30

　　公司近况

　　近期我们拜访了思源电气管理层,就2014年一季度业绩与公司经营情况做了深入交流。

　　评论

　　销售模式转型拖累一季度业绩。2013年四季度公司开始筹备销售团队的分拆重组,从原来的按产品分类转变为按客户分类,一季度正式开始执行。目前处于交接过渡阶段,新签订单和交货进度都受到一定影响,预期过渡期将持续至年中,之后会进入正轨。

　　销售模式转型有利于开拓系统外客户。

　　一季度新增订单9亿元,上半年预期实现正增长。去年一季度新增订单约11亿元,今年同比下滑20%,除受到销售团队重组影响外,宏观经济增长放缓也是主要因素。预期二季度新增订单同比增长25%至14亿元,使得上半年新增订单实现正增长。

　　全年订单增长目标15%,主要来自于GIS 贡献。去年GIS 新增订单11亿元,其中110KV 产品8亿元,220KV 产品3亿元,预期今年GIS 新增订单有望达到18亿元,110KV 产品受益于网外客户开拓,新增订单增长至11亿元,220KV 产品受益于国网中标份额提升,新增订单增长至7亿元。

　　综合毛利率预期略有下降。受产品结构调整的影响,一季度毛利率同比下滑5个百分点至38%,全年来看,毛利率较低的系统外收入和GIS 收入占比将提高,拉低综合毛利率2个百分点至38%。

　　坚持聚焦主业战略,目前处于搭平台、练内功阶段。输配电行业市场容量近千亿,未来存在整合趋势,在这样的背景下,公司坚持聚焦主业,近期的发展重点之一是搭建完整的研发平台和销售平台,为下阶段的发展打好基础。

　　估值建议

　　小幅下调2014/15年收入预测6%、8%,下调净利润预测8%、13%,主要由于毛利率假设下调。

　　目前股价对应2014/15年市盈率分别为15、11倍,股价调整已较为充分,给予2014e P/E 20倍,对应目标价19元(此前为24元)。

　　风险

　　宏观经济下滑超出预期。