商业零售：渠道生态重塑下关注三类股票(附股)

　　 三联商社：行业低迷，一季度增速下降69%

　　类别：公司研究机构：天相投资顾问有限公司研究员：王旭日期：2012-05-02

　　2012年一季度，公司实现营业收入1.45亿元，同比下降30.87%；营业利润231.58万元，同比下降71.11%；归属母公司所有者净利润191.77万元，同比下降68.54%；基本每股收益0.0076元。

　　受行业影响，收入有所下降。报告期内，公司营业收入同比下降30.87%，主要原因是受经济增长放缓以及以旧换新等家电行业扶持政策相继退出的影响，家电零售市场景气度下降。

　　公司业绩下滑幅度超过收入下滑幅度的主要原因是费用率大幅上升。报告期内公司综合毛利率同比上升0.71个百分点至14.31%，主要原因是公司注重提升经营质量，关注投入产出比，灵活运用促销资源提高主推、高毛利商品的销售占比。期间费用率同比大幅下降3.03个百分点至12.39%，其中销售费用率和管理费用率分别同比提升1.75个和2.02个百分点，财务费用率同比下降0.75个百分点，主要原因一方面是销售下降相应POS刷卡手续费减少，另一方面公司提高资金使用效率，利用存量资金理财产生了一定的收益。

　　行业需求受刺激政策影响；未来同业竞争有望解决。自2009年大规模推广家电下乡的刺激政策以来，家电消费需求得到快速释放，家电连锁行业普遍得到高速增长。但进入2011年以来，由于之前的透支消费影响了新需求的增长，房地产调控的趋紧政策，因此家电行业受到一定的影响，在无最新刺激政策出台前，我们预计家电行业要维持一段低迷期。另一方面，公司已经恢复上市，经营步入正轨，同时公司实际控制人国美电器与报告期内承诺，将在公司恢复上市之日的5年内彻底解决同业竞争问题。同时公司也于2009年与国美电器签订共同采购协议，国美电器将公司纳入与供应商优惠采购的范围，公司直接与供应商签订采购合同，从而分享国美电器的优惠采购政策，同时避免与国美电器的巨大关联交易。未来我们将关注公司的资产重组进展。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.19元和0.22元，以最新收盘价计算，对应动态市盈率分别为36倍和31倍；维持对公司“中性”的投资评级。

　　风险提示：同业竞争激烈，资产重组方案不确定性风险。