商业零售：渠道生态重塑下关注三类股票(附股)

　　 华联综超：延续快速扩张，下半年开店压力较大

　　类别：公司研究机构：信达证券股份有限公司研究员：赵雅君日期：2013-08-30

　　事件：公司发布2013年中报，报告期内实现营业收入64.38亿元，同比增长3.77%；利润总额3437万元，同比下降21.12%；实现归属于母公司所有者的净利润2992万元，同比下降6.34%，扣非净利润1685万元，同比下降3.22%，摊薄每股收益0.04元，每股经营性现金流0.34元。业绩符合我们的预期。

　　点评：

　　上半年展店9家，收入增长缓慢。公司在目前的发展阶段仍延续快速扩张的策略，继去年全年新开门店29家之后，今年上半年又新添门店9家，总门店数达到160余家，分布于全国23个省市。若按照前几年每年30家的展店节奏，我们预计今年下半年的开店压力仍然较大。然而公司收入增长较慢，上半年收入仅增3.77%，二季度略好于一季度，同比增速为6.09%。

　　毛利率略下降，费用管控良好。公司上半年毛利率为11.41%，比去年同期下降了0.19个百分点，分产品来看，食品类销售毛利率增加1.22个百分点至10.29%，非食品类毛利率减少4.04个百分点至14.77%，低毛利的食品类商品在产品结构中占比上升也是毛利率下降的原因之一。公司整体费用管控情况良好，销售和管理费用分别同比增长1.02%和0.53%，均小于收入增长的幅度。公司上半年财务费用为6370万元，同比增长27.28%，主要是融资规模增加所致。

　　盈利预测：我们看好公司的逻辑依然是：公司新老门店比在2011年达到峰值33%，2012年起比值将逐步回落，预计净利润率将有所回升。由于公司业绩改善慢于我们之前的预期，我们略下调盈利预测，预计公司2013~2015年EPS为0.10元/0.15元/0.19元(之前的预测为0.12元/0.21元/0.27元)，对应2013年8月26日收盘价的市盈率分别为40倍、27倍、22倍。综合考虑公司PS(TTM，0.22)、PB(0.92)处于行业较低水平，行业估值中枢下行等因素，略下调六个月目标价至6.1元，维持“买入”评级。

　　风险因素：我们认为可能损害公司价值的潜在风险主要有高超市场吸引更多竞争对手涌入，自有品牌产品投放效果不理想，公司治理结构出现较大问题以及整体市场环境持续恶化进而改变顾客购物习惯等方面。