券商评级：廉价筹码需握牢 23股暗藏核爆基因

　　　　保龄宝:双轮驱动助腾飞

　　类别：公司研究 机构：长城证券有限责任公司 研究员：张勇 日期：2014-02-13

　　投资建议

　　我们认为公司饲用低聚糖产品和新定增建设项目将推动公司进入新增长周期,预计2013-2015年EPS分别为0.17元、0.34元及0.52元,对应目前股价PE分别为104x、52x和34x。结合相对估值和绝对估值,我们认为公司的合理股价为17元-19元,首次给予公司“推荐”评级。

　　投资要点

　　饲用低聚糖成为新增长引擎:公司低聚糖产品营收和毛利占比分别为18%及22%,下游客户集中在乳品及保健品领域。在国外,低聚糖产品作为最佳的抗生素替代品被广泛添加使用。2012年我国农业部首次批准公司低聚糖产品为新饲料添加剂,应用于蛋禽饲料领域,产品同时获得5年保护期。目前公司已向农业部递交猪饲料添加剂申请,预计2014年上半年有望获批。我们按猪饲料0.4%、蛋禽饲料0.15%的低聚糖添加比例保守测算,饲用领域低聚糖的市场空间高达6.9万吨,公司在5年内将独享饲用低聚糖领域高速增长,产品销售爆发在即。

　　募投项目开辟新增长领域:2013年公司定增建设年产5万吨结晶果糖、5000吨结晶海藻糖、5000吨低聚半乳糖等项目,极大丰富公司产品结构,募投项目下游客户集中在功能与营养食品、婴幼儿奶粉、药品、化妆品等领域,需求增长旺盛,预计募投项目2014年可投产,项目达产后可年增收入8.2亿,利润总额1.1亿,毛利率约13%。

　　果葡糖浆“最坏时刻已过去”:2013年受行业产能大幅增加及下游销售减缓影响,公司果葡糖浆业务下滑明显。目前行业新增产能已停滞,公司亦在挖掘新的客户需求及市场,我们认为公司果葡糖浆业务“最坏的时刻已过去”,未来果葡糖浆业务经营状态将有所改善。

　　低聚果糖业务增长强劲:低聚果糖可改善肠道菌群、促进矿物质和微量元素的吸收,是婴幼儿营养强化食品的功能配料。公司产品以粉状及高纯度低聚果糖为主,属于低聚果糖的高端产品。“单独二胎”政策的放开将显著提高奶粉行业容量,催生对低聚果糖等奶粉原材料需求,预计未来公司低聚果糖业务将强劲增长。

　　风险提示:1.低聚异麦芽糖饲料领域销售超预期;2.募投项目进展低于预期;3.玉米等原材料价格上涨超预期