券商评级：抄底大军齐聚首 26股值得满仓布局

　　　　白云山:收入符合预期、费用投入较大,关注14年王老吉收入增长

　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：陈益凌 日期：2014-03-18

　　投资要点:

　　2013年收入增长46%,净利润增长34%:2013年白云山完成重组,合并营业收入176亿元增长46%,净利润9.80亿元增长34%,扣非净利润8.92亿元增长26%;报表EPS=0.76元,扣非EPS=0.70元,低于年报前瞻0.75元预期。

　　13Q4单季收入44.03亿元创历史新高,同比增长24%;因营业外收入增加,Q4净利润2.52亿元同比增长55%。全年综合毛利率32.9%,同比提升1.1pp;13Q4单季毛利率29.1%,环比、同比均有所下滑。全年经营性现金流13.39亿元(折合每股1.04元),与半年报、三季报基本持平;应收账款周转率保持稳定,存货周转率有所优化,预收账款储备环比稳中有升。公司拟每10股派2.3元,现金分红率30%。

　　化药、流通增速回升,中药业务保持稳定:(1)中成药:全年收入38.95亿元,同比基本持平,主要因中药子公司整合影响及OTC 市场因素;中药毛利率41.57%同比下滑1.74pp,主要因中药材价格有所上涨。(2)化学药:全年收入约34.29亿元,同比增长12%,其中Q4单季收入约9亿元增长20%以上,增速逐季回升;化药毛利率36.57%同比稳中略升。(3)医药流通:全年贸易业务收入约36.73亿元同比增长15%,其中Q4单季收入增速显著提升。(4)合资公司:广州医药收入228.5亿元增长18%,净利润1.91亿元增长13%,贡献投资收益8827万元增长5%;和黄中药收入15.77亿元增长9%、净利润1.03亿元增长3%,贡献投资收益5503万元增长10%;诺诚生物净利润及投资收益贡献下滑17%,主要因其狂犬疫苗具有季节性采购因素。我们认为公司化药业务整合已初步完成,中药业务整合还需进一步深化,通过“中药板块营销一体化”、工商信息交流会等形式加强下属企业在生产、营销、流通等环节的全方位内部整合,进而推动中成药乃至整个医药板块收入增速提升。

　　王老吉销售基本符合预期,营销力度较高:分平台看:(1)王老吉大健康:全年收入64.65亿元,其中Q4单季收入约15亿元,环比基本持平;全年毛利率39.52%同比稳中略升,比上半年44%有所下滑。Q4继续保持较高的费用投入力度,全年净利润2.27亿元、净利率3.52%,略低于上半年4%水平。(2)王老吉药业:全年收入25.12亿元同比增长8%,其中Q4单季收入约4亿元,主要因战略侧重于红罐而非绿盒;因绿盒与红罐共同投入营销资源,净利率2.65%进一步下滑,全年净利润6646万元下滑超过50%,贡献投资收益约3230万元。我们预计2014年王老吉凉茶仍将继续保持较高的营销力度,费用投入较大以保持收入增速、提高市场份额,但短期净利率仍将处于较低水平。

　　维持盈利预测,维持增持评级:我们维持2014-2016年EPS=1.00、1.23、1.45元,同比增长31%、24%、18%,对应预测市盈率分别为27、22、18倍。2013年公司实现了红罐+绿盒不含税收入90亿元、终端150亿元的目标;医药板块收入增速提升是业绩和估值的安全垫,如果2014年王老吉单季收入创新高、全年实现终端200亿元目标,有望成为股价催化剂,我们维持“增持”评级。