券商评级：抄底大军齐聚首 26股值得满仓布局

　　　　用友软件:净利增速超预期,公司云转型战略稳步推进

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：符健 日期：2014-03-18

　　投资要点事项:

　　公司发布2013年年报:13年公司实现营收43.63亿元,同比增3.0%;营业利润同比增100.1%;归属于母公司净利润为5.48亿元,同比增44.3%,EPS 为0.56元;归属于母公司的扣非后净利润同比增20.7%;归属于母公司的扣非和股权激励费用后净利润同比增27.7%。公司利润分配预案为10转2派3元。公司营收略低于我们此前预期,但净利增速略超我们此前预期。

　　平安观点:

　　成本费用控制得力,经营质量改善明显:

　　公司13年营收逐季改善明显,4Q 增速高达12%,为13年单季同比最高增速,全年增速仅3%,我们判断主要还是受13年传统产品推行全分销战略影响,考虑到公司中低端产品全分销战略基本已达战略目的,预计公司14年营业收入增速有望回到两位数的长期稳态水平。公司13年主营毛利率略微下降2.6个百分点,我们认为主要是公司13年优化人员结构造成额外支出所致,考虑到公司大幅优化人员结构基本已告一段落,我们判断未来公司毛利率有望出现回升。

　　公司销售费用同比下滑 20%,管理费用同比增长主要源自研发支出加大,如果剔除研发支出大幅增长因素,公司管理费用同比下滑约2%。公司销售费用绝对额的下降,一方面体现公司费用控制得力,另一方面也与公司转型产品化战略和平台化战略相符。不过考虑到公司正在积极推进云战略转型升级,由于未来云平台的推广和研发,我们认为公司14年费用率下降程度将会非常有限。值得一提的是公司经营活动产生的现金流量净额同比增长高达48.4%,显著高于营收和净利增速,显示公司目前回款状况良好,公司经营质量持续改善明显。

　　公有云为公司最大看点,公司商业模式将会出现显著变化:

　　CSP 公有云平台有望成为公司未来收入增长最重要引擎,公司将借助CSP 平台充分挖掘公司众多小微企业用户价值,同时公司14年计划进入金融服务和电信服务领域,公司将逐步利用积累的客户和企业数据为广大小微企业用户提供金融和电信增值等服务,新的收费与业务模式有望极大改善公司现有的商业模式。公司云应用服务累计注册用户数已超过80万人,随着用户数不断增加以及转化率提升,公司未来CSP 公有云平台潜力巨大。

　　维持“强烈推荐”评级,目标价24.2元:

　　暂不考虑公司CSP 公有云平台大规模用户变现情况下,预测公司14-16年EPS分别为0.62、0.81和1.04元。公司传统产品有望受益国家对于信息安全的重视,而公司云平台未来变现潜力不容小觑,不排除未来大幅上修公司业绩预期的可能,结合目前行业平均估值水平,我们认为公司价值存在低估,维持“强烈推荐”评级,目标价24.2元,对应15年约30倍PE。

　　风险提示:市场竞争风险、成本管控风险、技术变革风险。