券商评级：二八转换暗藏玄机 25股迎华丽转身

　　　　北京利尔:产销增加带来q1业绩高增长,整包模式变革契机显现

　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司 研究员：范超 日期：2014-04-02

　　事件描述

　　公司公布2014 年Q1 业绩预告:14Q1 归属净利润5960.70 万元~6755.46 万元,同比增长50%~70%,折EPS 为0.10~0.11 元。

　　事件评论

　　整包模式持续推进,产销增加增厚14Q1 业绩。从13 年Q1 的财务数据来看,收入增速约为13%,较为平缓,毛利率为35.4%,为近年来1 季度高点,费用率接近20%,相对偏高些,考虑到公司目前销售结构依然是以局部整包为主,毛利率进一步提高的空间有限,而在模式改进的过程中,费用率或难有大幅改观,我们判断Q1 的高增长主要源于收入的增长,其核心是在经历一段时间的推广后,整包模式在下游客户中得到越来越多认可,从而推动订单进一步的深度和广度化,这一趋势在去年下半年开始有所体现,并仍将持续。

　　整包变革开启,公司有望领衔。目前主要耐材企业销售产品基本多数采取整包模式,但大都限于部分流程的局部承包,我们认为随着市场竞争的加剧,提供钢厂全流程耐材的全面承包模式是大趋势,在这一模式变革的过程中,小厂将因为技术、资金等难以逾越的门槛而逐步丧失竞争力,从而开启行业的整合大幕,利尔作为行业龙头则有望领衔这一变革,源于:1、公司目前整包占比70%,远大于同类企业,模式相对成熟;2、利尔现金流十分充裕,可满足整包模式对于耐材企业需支付高垫资的资金需求。

　　同业并购,市场布局逐渐完善。公司此前公告鉴于上海利尔产能无法满足华南和华东市场需求,拟收购上海新泰山100%股权。我们认为通过收购达到迅速扩产的手段正反映了公司对接下来整包模式推进进展的信心,同时在上海的新增布局也是进一步加大在华东华南市场话语权。

　　整包模式变革或将带来行业集中度提升,强者望恒强。我们认为整包模式的推进将天然的给市场中的小企业设置进入门槛,从而真正意义上改观目前较为散乱的竞争格局,因此尽管蛋糕难以再做大,但分蛋糕的规则变化下,公司有望迎来持续的份额提升。预计公司2013-15 年EPS 分别为0.29、0.43 和0.62 元,对应PE 分别为28、19 和13 倍,维持推荐。