LED照明并购潮涌 行业整合正迎来黄金期

　　阳光照明：LED照明保持较快增长买入评级

　　2014-08-20类别：公司研究机构：瑞银证券研究员：廖欣宇

　　[摘要]

　　中报收入小幅增长，盈利增长较快公司上半年实现营收15.2亿元，同比增长4.1%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长35%，EPS0.14元，低于我们的预期，主要源自LED照明替代加速，节能灯下滑程度较大。经营活动现金流量净额3亿元，同比增长5倍。

　　LED照明收入维持高速增长，毛利率进一步提升上半年公司LED照明业务实现收入6.5亿元，占收入比重达42%，同比增长60%，维持高速增长，同时部分订单延迟到下半年交货。我们估计销量增长约90%，均价约下降15%。销量快速增长受益于LED照明渗透的快速上升，和公司对Lowes、欧司朗等重大客户的开拓，由于东芝等新客户拓展顺利，我们预计下半年仍有望保持较快增长。上半年LED业务毛利率上升2.3个百分点至25%，源自规模效应体现及成本控制得力，同时灯具比重上升。

　　节能灯业务收入低于预期，下调盈利预测上半年公司一体化电子节能灯和T5业务营收分别下降18%和25%，表现低于我们原来小幅下滑的预期，主要受LED照明替代加速影响，我们预计未来一段时间内影响持续，由此下调公司收入增速假设。不过节能灯业务盈利能力回升，毛利率同比上升4%以上，源自竞争趋缓和政府补贴减少，我们预计下半年公司仍将收到3000万元左右的补贴款，明年补贴取消后毛利率将再上升。

　　估值：下调目标价，维持“买入”评级我们下调公司2014-16年EPS预测至0.37/0.49/0.63元(原为0.40/0.54/0.69元)，基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC假设为12.5%)，下调目标价至13.0元(原为13.3元)。