券商评级：惊天逆转完成 22股暴涨引擎将启动

　　上海家化:主品牌及新品继续驱动业绩持稳增长

　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：马莉 日期：2014-05-05

　　1. 我们的分析判断:公司发布一季报,因2013 年1 季度报告中存在差错,公司对本次季度报告中的2013 年同期比较数字进行追溯调整。公司2014Q1 收入13.46 亿,同比增加14.70%(调整前增速是1.56%);净利润1.64亿,同比增15.94%(调整前增速是31.87%),扣非后净利润1.62 亿,同比增15.01%(调整前增速是30.88%)。

　　会计差错的原因主要包括:(1)与代加工厂的委托加工交易的会计处理;(2)销售返利及应付运费的计提;(3)跨期运单未达的收入确认;(4)会员积分递延收益的确认;(5)年终奖计提的会计处理。

　　因2013 年年度财务报表的编制过程中,也已经充分考虑以上这些事项,故本次对2013 年1 季度的追溯调整不影响2013 年年度财务报告的结果。

　　据中华全国商业信息中心数据,2014Q1,百家重点大型零售企业国内化妆品和日用品零售额同比分别增长1.9%和2.3%,增速较去年同期分别放缓10.5 和4.4 个百分点;其中,3 月,两者同比分别增长0.6%和4.1%,增速较上年同期分别下降16.2 和4.2 个百分点。日化业增速继续下滑。

　　但公司调整之后的收入增速数据,明显高于日化行业的终端销售增速;显示公司依然具备较好成长性。因一季报披露内容有限,我们预计2014Q1 两大超级主品牌(六神、佰草集)仍高于市场的增速。

　　两大主品牌中高夫通过对渠道、库存、产品系列的梳理;美加净通过加大品牌宣传力度,二者同样保持高增长。

　　新品牌方面,启初是2013 年8 月上市,目前正在投入期,考虑到婴童护肤品行业成长性,我们对其未来成为下一个超级品牌也充满信心。

　　和调整后的2013Q1 相比,2014Q1 毛利率微增0.04PCT至63.49%,基本持平;销售费用额同比明显增9489 万,增幅20.96%;管理费用同比略降2.21%,因销售费用额明显增长,净利额增速仅仅略高于收入增幅。

　　此外,从公司的资产负债表等科目来看,同样可间接反映出一季度销售保持较好增长的态势。其中,2014Q1 货币资金同比增30.02%,系销售增加且回款情况良好所致;应收票据大幅增953.95%,系销售增加所致;预收款项同比增37.01%,系预收货款增加所致。

　　2. 投资建议:2014 年,我们预计各品牌有望持续发力;此外,近日公司也出台了对谢董事长实施的长期奖励计划,2014-2016 收入增幅分别不低于16%、18%、20%,也反映出公司高层对未来继续快速增长的信心。

　　结合新品及公司激励计划,我们预计2014-2015 年,公司收入额分别为52.5、62.7 亿,同比增17.5%、19.5%,净利润分别为9.8、12.3 亿,同比分别增23%、25%;对应EPS 为1.46、1.83 元,PE 为22.9、18.3倍。维持推荐评级。

　　风险因素:日化行业终端销售持续低迷,新品的培育伴随着费用超预期。