券商评级：惊天逆转已完成 22股暴涨引擎启动

　　华海药业:制剂业务发展提速,研发费用压力较大

　　类别：公司研究 机构：中国国际金融有限公司 研究员：强静,邹朋 日期：2014-05-12

　　业绩略低于预期

　　华海药业公布2014 年一季报,实现营业收入5.23 亿元,同比降低-12.9%,实现净利润5246 万元,同比下滑48.3%,预计一季度将会是全年低点。

　　发展趋势

　　原料药产能受限。原料药全年订单量增加~40%,由于受到区域环保压力增大的影响,制约了产能,导致一季度开工率严重不足。

　　公司目前正在进行环保设施的改造,预计全年投入1.2 亿元,将完全解决环保压力。二季度已有部分改善,产能逐步恢复到70~80%。

　　长期来看,提高环保标准将导致市场集中度升高,小型竞争对手被迫退出市场,利好类似公司的高端原料药制造商。

　　制剂业务加速发展。海外制剂今年预计实现销售收入1.25 亿美元,同比增速有望超过50%。:1)拉莫三嗪一季度实现销售超过500万美元,新进入者如Dr. Reddy 等受到剂型和制造技术限制,未能大量供货,公司产品市场占有率已超过65%(按处方量计算)。预计全年销售有望超过1500 万美元;2)受印度竞争对手被迫退出市场等利好影响,其它主打品种如氯沙坦,罗匹尼罗等均已成为全美排名前三的仿制药供应商,销售增长喜人;3)预计近期有3个新ANDA 获批,外生性增长确定。国内制剂预计全年增长超过40%,今年将增补的~10 个省份的基药是主要增长动力。

　　研发提速导致费用压力大。2013 年FDA 修改仿制药法案,提高ANDA 申报标准,研发费用大幅提高40%,实施缓冲期截止至今年6 月20 日。为节省费用公司加大了ANDA 申报力度,去年4季度完成8 个产品的生物等效性研究,力争在缓冲期前再完成10个左右,申报超过15 个ANDA。由于单个文号的研发申报费用~100万美元,研发提速导致管理费用大幅增加,1 季度共投入1.09 亿元,管理费用率20.9%,同比增长6.2 个百分点。同时下半年预计将完成Humira 海外I 期临床研究,产生相应费用。虽然费用压力较大,但可以看出公司的制剂研发销售已步入良性循环。

　　盈利预测调整

　　下调2014/15 年EPS 至0.47/0.60 元(下调幅度8.4%/1.6%),对应P/E 为25X/19X,主要是由于研发费用增长超预期。

　　估值与建议

　　今年受到研发提速并费用化及原料药产能受限影响,业绩增速放缓,明年公司将迎来制剂批文的丰收期,收入及利润均有望实现爆发式增长。目前处于反转底部,维持“买入”评级。

　　风险:研发费用大幅增加。