干细胞临床研究望开闸 干细胞产业10大概念股价值解析

　　冠昊生物:主业稳定增长，平台价值逐步显现

　　类别：公司研究机构：兴业证券股份有限公司研究员：李鸣，项军日期：2015-02-17

　　投资要点

　　事件:近日，冠昊生物公布了其2014年年报，报告期内公司实现营业总收入1.90亿元，较去年同期增长12.97%；归属于母公司所有者净利润5010万元，较去年同期增长23.49%，EPS0.41元。公司拟向全体股东每10股转增10股，派发1.0元(含税)。公司预告2014年一季报净利润预增0%-30%。

　　点评:公司的年报业绩符合我们此前的预期。

　　硬脑膜稳健增长，护创膜、胸膜快速增长:公司自有产品中，生物型硬脑(脊)膜补片保持了稳定增长，全年实现收入1.58亿元，同比增长3.87%；无菌生物护创膜、胸普外科修补膜及B型硬脑(脊)膜补片均实现快速增长，同比增长35.16%、57.29%和609.71%。同时，公司代理的进口产品--颅内压监测仪及引流针取得产品注册证，并实现代理收入，使得代理产品全年增长87.32%。公司脑膜建产品销售在过去几年经历了快速的增长，主要在于强生公司的类似产品已经在国内做了比较充分的学术推广，公司随后只需要简单的通过比较性产品推广就能快速的进入市场进而放量。鉴于目前相关手术中生物型硬脑膜补片的渗透率还有一定的提升空间，未来公司产品有望保持稳健增长。此外，公司生物型组织补片的发补材料已经于2014年底提交，预计2015年上半年有望取得注册证，该产品主要用于女性胸部整形等领域，市场空间较大，随着相关渠道的构建，该产品有望为公司贡献可观收益。

　　ACI+细胞技术服务，新业务开展顺利:2014年，公司新拓展的细胞治疗技术平台建设取得了显著进展。公司人源细胞标准化生产平台建成面积达1，200㎡，并全部通过GMP现场认证。在此平台上，软骨细胞治疗开始临床应用并实现收入，目前已在广东的2家医院应用于临床，并完成6例ACI手术，根据回访资料，部分踝关节软骨缺损修复患者、膝关节软骨缺损患者术后3个月MRI显示手术效果良好。公司在四季度加大了对医院的开发，预计2015年一季度将会有10家医院开始应用，年底前开发30家医院，计划1-2年内在全国开发30-50家骨科医院，2015年销售收入目标达到1，000万元以上(在前期由于有较大投入，生产车间的运行和维护需要固定的运行费用，因此短期内对盈利的贡献相对有限)。此外，公司收购后推出的免疫细胞储存业务受到市场关注和股东客户的积极参与，“免疫细胞细胞银行”及“存健康”等全新生命与健康理念得到初步认可，目前定价为10万元/份，部分签约客户已经完成细胞采集、检测合格正式开始储存。公司的免疫细胞存储业务目前已与国内几家营销策略公司接触，初步规划在广州、北京、上海之外的区域引入服务商，但是采集、存储、冷链运输环节是由公司来做质量控制，以确保符合GMP要求的存储品质。

　　同时公司也广泛征求专家、医生意见，给存储客户提供一套定制化、高端地针对肿瘤的体检服务，包括高端医学检测(存储者是否罹患肿瘤)、健康体检(通过基因测序的方式来测试罹患肿瘤的可能性)等服务。

　　新品研发稳步推进，平台价值逐步体现:ACI及细胞储存项目之外，公司还有许多在研项目，包括优得清的人工角膜项目，聚生医疗的PEEK项目，再生医学公司的干细胞项目等。其中，人工角膜项目推进顺利，全年完成全部临床试验入组病例72例，已获得的数据显示术后脱盲率好于方案设定要求，预计今年的六、七月份即可进入注册审请程序，如果医疗器械特别审批程序进展顺利，有望在年底获批。此外，公司在研的耐吸收型的透明质酸凝胶(用于整形美容领域，目前市场上的透明质酸大多为3-6个月即被降解，公司的在研产品降解周期则在半年以上)已获取型检报告，进入临床试验前期。公司成立的项目子公司，在政策的范围内未来也会积极推进干细胞治疗领域的相关研究，特别是在多潜能干细胞领域(CiPS细胞)与国内多家研究机构进行深入合作，相关人才激励方面也有所准备。未来，公司将继续围绕生物材料平台及细胞治疗技术及产品两大平台，沿着再生医学领域寻求合适的投资标的进行投资及研发。

　　财务指标稳健:全年来看，公司主要产品的毛利率都有所下降，其中核心产品生物型硬脑膜补片下降了2.32个百分点，整体毛利率也下降了1.55个百分点，我们估计主要是由于公司持续进行营销改革所致。相应的，从费用情况来看，由于主要产品由服务配送逐步转为代理分销，全年销售费用率较去年有显著降低(对销售收入的增速也有一定影响)，报告期内公司发生销售费用6012万元，较去年同期有所下降，销售费用率同比下降了5.04个百分点。公司期末应收账款3343万元，同比增长15.27%，整体较为稳健。当期经营性净现金流为6545万元，显示出良好的盈利质量。

　　盈利预测:我们认为公司核心产品硬脑膜补片产品未来有望维持稳定增长，胸膜补片产品通过针对性拆证工作的顺利推进，有望打开新的成长空间，真正实现放量；ACI及细胞储存技术的引进和临床应用也会在近期对公司业绩形成支撑；人工角膜等新产品研发持续推进，组织工程和细胞治疗技术平台的技术优势未来有望不断孵化出新产品。我们预计公司2015-2017年EPS为0.51、0.63、0.78元，目前估值较高，鉴于公司所涉业务为生物医学材料领域较为前沿的领域，具有一定稀缺性，我们给予公司“增持”评级。

　　风险提示:新产品获批及销售不达预期。